Чтобы быть свиньей, требуется храбрость

Тим

Сегодня к нам на завтрак прибыл Тим. Его визит нам польстил, поскольку он настоящая легенда в мире хеджевых фондов. Тим – худой, темноволосый, красивый мужчина лет пятидесяти пяти. Он говорит мягко со слабым британским акцептом, кажется невозмутимым и имеет приятные манеры. Он вырос в Кении на кофейной плантации, которой владеет до сих пор. Он очень культурный человек, эрудит. Б течение большей части 1990 х годов его хеджевый фонд был лучшим в мире. Сейчас его результаты не публикуются, но они все еще блестящие. Портфель Тима настолько сконцентрирован и, кроме того, используемый им размер кредитного плеча столь велик, что результаты его инвестиций характеризуются огромной изменчивостью. Ну и что? Если вы долгосрочный инвестор, вы должны благодарно принимать высокую волатильность, ведь пятилетний составной доход в 25% лучше, чем стабильные 10%, но при этом вы должны стойко переносить волатильность и не паниковать при неизбежном наступлении плохого года.

Тим имеет одного секретаря, с которым он работает в тихом, просторном офисе, расположенном в зеленом пригороде Лондона. Его офис заполнен старинной мебелью, изящными восточными ковриками и фарфором. По моим предположениям, он управляет более чем миллиардом долларов, из которых половина принадлежит лично ему. На его красивом чиппендейловском столе стоит маленькая фарфоровая свинья с надписью: «Чтобы быть свиньей, требуется храбрость». Я думаю, что это подарок Стэна Дракенмиллера, который занимается чеканкой. Чтобы получать действительно большой долгосрочный доход, вы должны быть свиньей и мчаться к своей цели.

Тим занимается макроинвестициями и использует как «короткие», так и «длинные» позиции. Он изучает мир, ища инвестиционные возможности. При этом он концентрирует свое внимание на классах активов, странах и основных группах акций. Например, в один из июньских дней 2003 года, когда он посетил наш офис, он был в «лонгах» по акциям японских банков, российских и корейских компаний, а также по долгосрочным казначейским обязательствам и евро. В то же самое время, он имел объемную «короткую» позицию по доллару

США, размер которой в три раза превосходил сумму его активов. Он также держал «шорты» по акциям европейских и американских компаний производителей основных предметов потребления типа продовольствия и напитков. Когда ему не хватает уверенности, он уменьшает свой левередж и снимает биржевые приказы. Он называет это «прибиться к берегу».

Принципы работы Тима в корне противоречат общепринятой мудрости. Он использует огромный левередж, открывает позиции сумасшедшего размера и не имеет никакой инвестиционной организации. Для этого требуются стальные нервы и большая внутренняя вера в собственные возможности. Использование кредитного рычага всегда сопровождается волатильностью дохода, а это означает, что в случае совершения ошибки у вас почти не остается возможности для маневра. Например, Тим мог с легкостью управляться с кредитом, в четыре раза превышающим собственные активы его фонда. Это означает, что если цена бумаг в его портфеле снижается на 10%, то активы сокращаются на 50%. Как только вы падаете больше чем на 20%, оправиться от потерь становится очень трудно, поскольку отыгрываться приходится, отталкиваясь от значительно более низкого уровня. Предположим, что Тим потерял 10% в цене бумаг, а, значит, с учетом кредитного плеча – 50% стоимости своих активов. Если в следующем году он заработает 10%, он все еще будет в убытке, составляющем 25% от начального уровня. При тех же ценовых условиях, но при отсутствии левереджа потери фонда составили бы только 1%. Кроме того, при появлении убытков, превышающих 20%, у управляющего чаще всего сразу начинаются серьезные головные боли.

Тимубежден, что сегодня из-за давления клиентов хеджевые фонды пытаются избегать снижений номинальной стоимости своих активов (просадок) по итогам каждого месяца. В результате они используют «стоп лоссы» и все виды механизмов риск контроля, которые автоматически принимают за управляющего инвестиционные решения. Большинство этих решений плохи. Они отказываются от борьбы и похваляются тем, что умеют занять на рынке нейтральную позицию. В результате они становятся краткосрочными, ориентированными на импульс трейдерами. Он утверждает, что такой подход не может устроить тех инвесторов, которые используют левередж, принимают волатильность и имеют долгосрочные взгляды. «Принимайте вола тияьность и концентрируйте активы, – говорит он. – Диверсификация – враг результативности».

Тим делает и другой интересный вывод. «Управление инвестиционным портфелем требует уединенности, – заявляет он. – Я не могу работать с партнерами. В конце концов, реализовано может быть лишь одно решение о продаже или покупке». Команды управляющих обычно находятся в поиске компромиссных решений, которые всегда будут хуже, чем решение индивидуала, мысленно сосредоточенного на одном портфеле, в котором под угрозой риска находятся его собственные деньги. Тим говорит, что он не застрахован от ошибок и часто принимает неверные решения, но, по крайней мере, процесс принятия этих решений происходит без какого либо давления извне.

Нужно очень сильно верить в способности Тима, вкладывая капитал в его фонд, и при этом игнорировать или спокойно воспринимать огромную волатильность результатов его работы. В 2002 году он потерял приблизительно 20% стоимости активов, а уже в 2003 году его прибыль составила более 100%. Однажды в 2004 году он имел бумажную прибыль, равную 18%, но закрыл позицию, только когда прибыль по ней подошла к 40%. Я подозреваю, что у Тима есть несколько крупных инвесторов, которые были с ним в течение долгого времени, и я уверен, что он даже не ответит на обращение какого нибудь фонда фондов. Два раза в год он пишет инвесторам письмо, в котором на одной странице излагает свои текущие взгляды на рынок. Всего одна страница! Один раз в неделю он публикует размер чистой номинальной стоимости своего фонда на защищенной интернет странице, так что при желании его инвесторы всегда могут узнать, как идут дела.

Тим прислушивается к мнению лишь нескольких избранных инвестиционных стратегов и аналитиков. Он общается с другими управляющими и бизнесменами, которые работают в реальном секторе экономики. Я не думаю, что он читает масштабные исследования Уолл стрит, но знаю, что он действительно просматривает и обращает внимание на диаграммы. Когда я спросил его, как он формирует свои инвестиционные идеи, его первой реакцией было недоумение. Затем, после некоторых размышлений он сказал, что весь фокус заключается в постоянном пополнении базы знаний. В какой то момент при наступлении некого события или при поступлении новой информации запускается мыслительный процесс, и вы внезапно обнаруживаете наличие инвестиционной возможности. Вы не можете форсировать этот процесс. Вы должны быть терпеливы и ожидать его продолжения. Если продолжение не следует, «прибивайтесь поближе к берегу».

Тим обычно держит приблизительно 10 позиций и утверждает, что самый эффективный метод вложения капитала состоит в том, чтобы сделать несколько крупных ставок, на которых можно сорвать большой куш, и в успешность которых вы действительно верите. В этом случае нужно четко следовать своим убеждениям. Недавно он говорил мне, что у него открыты три позиции. Он был в «шорте» с тройным кредитным плечом по доллару США и в «лонге» на сумму, равную 100% ной стоимости своих активов, по японским бумагам (одна половина в банках, вторая – в биржевом индексе Японии). Кроме того, он держал в качестве страховочной позиции двухлетние американские казначейские обязательства на сумму, равную 200% активов своего фонда. Иногда он открывает некоторые экзотические позиции; например, в настоящий момент он имеет существенные вложения в северокорейский банк и в коммерческую недвижимость в Санкт Петербурге. Акции банка продавались за треть от своей балансовой стоимости, а недвижимость приносит 15% дохода.

Тим непрерывно путешествует. Он очень любопытный, любознательный человек. Он работает почти как секретный агент. Например, Тим имеет крупные вложения в российских и японских банках. В связи с этим он не ограничивается организацией встреч с руководством компаний и правительственными чиновниками в Москве и Санкт Петербурге. Напротив, учитывая, насколько Россия зависит от нефти, он в прошлом году отправился в изнурительную недельную поездку по Сибири, посещая российские нефтяные компании. При работе с японскими банками он использует множество нетрадиционных методов. Я знаю, что с топ менеджерами двух из этих банков он поддерживает давнюю связь и летает в Токио, вероятно, четыре или пять раз в год.

Как я уже говорил, Тим считает, что управление капиталовложениями – это по существу мучительное занятие, предназначенное для одиночек, и что активные личные отношения с людьми, которые на вас работают, чрезвычайно вредны и отвлекают от дела. Все ваше внимание должно быть полностью сосредоточено на вашем инвестиционном портфеле и на событиях, происходящих в мире и на рынках.

Ваша цель – извлечение прибыли, а не построение образцовой компании или выращивание блестящих молодых макроаналитиков. Практически все успешные управляющие хеджевых фондов, которых я знаю, хотят создать наследство, организовать свой бизнес таким образом, чтобы в будущем он мог выжить без их личного участия. И часто эта навязчивая идея становится причиной их крушения.

Тим очень богатый человек, но он не любит пускать пыль в глаза. У него есть дом в Лондоне и плантации кофе в Кении. Но вот что интересно: почему Тим предпочитает зарабатывать деньги в чрезвычайно напряженной атмосфере высококонцентрированных вложений и безумно высокого уровня левереджа? Почему он бесконечно путешествует по таким местам, как Япония, Россия и Индия, где ему приходится жить далеко не в самых роскошных условиях? У него нет партнера, с которым он мог бы разделить свое беспокойство, а степень изменчивости результатов его работы настолько огромна, что бросает в жар даже самых эмоционально непрошибаемых клиентов. Время от времени можно услышать дикие истории о том, что Тим «попал» на огромный маржин колл и «вынесен» с рынка. Конечно, эти слухи всегда оказываются ложными.

Единственный ответ на эти вопросы, который приходит мне в голову, состоит в том, что Тиму просто нравятся «высокооктановые» инвестиции, и я знаю, что он считает вложения с огромным риском единственно верным способом управлять деньгами. Ему должны нравиться путешествия. Этот тихий и строгий человек должен трепетать при выбросе адреналина от захватывающих успехов и быть способным спокойно пережить периоды крупных потерь. Как инвестор в хеджевые фонды, что вы предпочтете в качестве итогового результата пяти предстоящих лет? 20 25%, которые будут стоить вам немалых переживаний, или спокойные и стабильные 10 12% дохода?

Содержание

Далее