Следующий «бычий» рынок: Африка и Ближний Восток

Я предполагаю, что следующим «бычьим» рынком, горячим, сопровождающимся вливанием спекулятивных денег, наследником инвестиционного сумасшествия и преемником технологии, которая, в конечном счете, приведет к образованию очередного огромного «пузыря», будет рынок акций развивающихся рынков. Каждый «бычий» рынок охватывает определенный сектор, и развивающиеся рынки вполне подходят для этого. Фактически я берусь утверждать, что движение в этом направлении уже идет полным ходом, но все, что уже произошло до сих пор, – это всего лишь начало. Развивающиеся рынки имеют потенциал для того, чтобы стать столь же сумасшедшими, как сектор технологических акций. Помните, что они сначала прошли через настоящий долгосрочный «медвежий» рынок, который начался в 1993 году и привел к значительным снижениям курсов местных валют.

Я люблю развивающиеся рынки. Вначале 1980-х годов совершенно случайно и при содействии со стороны Дэвида Фишера, работавшего в Capital Group и во Всемирном банке, я наткнулся на возможность инвестиций в развивающиеся рынки. Когда в 1983 году я впервые вышел как инвестор на фондовый рынок Таиланда, его полная рыночная капитализация составляла несколько миллиардов долларов, и акции торговались при отношении цены к доходу в шесть-семь раз. На развитых рынках «бычьи» настроения еще только набирали силу, и фактически никто не интересовался инвестициями в развивающиеся рынки. В следующие семь лет при помощи Международного банка я продвигал это инвестиционное направление, а затем Morgan Stanley впервые организовал закрытые фонды для активов Таиланда, Малайзии, Индии, Африки, Турции, России, а также диверсифицированный фонд развивающихся рынков. Эти фонды работали очень успешно и для нас, и для инвесторов, вложивших в них свои деньги. Так как мы были одними из первых, они поддерживались теми или иными гарантиями местных властей и некоторое время обеспечивали сверхдоходы. Пакистанский фонд, который Morgan Stanley создал в период коррекции на растущих новых рынках, является отдельной темой.

Грабителю банков Вилли Саттону судья задал вопрос, почему он грабил банки. Тот ответил просто: «Потому что это то место, где лежат деньги». Я люблю развивающиеся рынки, потому что там есть деньги. При этом я сразу вспоминаю о Майлсе Молэнде, главном героическом инвесторе на развивающихся рынках. Вместо того чтобы пересказывать вам обычный лепет о развивающихся рынках, позвольте мне рассказать о вполне реальном человеке и его компании Blakeney Management.

Майлс специализировался на вложении капитала в Африку и Ближний Восток, то есть в такие регионы мира, где обычно не ожидают найти плодородную для инвестиций почву (по крайней мере, до недавнего времени). Вероятно, именно это всеобщее мнение и способствовало тому, что на этих рынках можно было собрать хороший урожай, хотя на самом деле они напоминают мне рынки Таиланда и Индии в то время, когда я впервые с ними познакомился. Майлс презрительно именует Европу и Японию «экономиками в инвалидных креслах» с застойным, стареющим населением, считая их способными лишь на периодические попытки циклического роста. Молодые экономики развивающегося мира – это те места, где можно ожидать долгосрочного роста. Его теория состоит в том, что еще не открытые, действительно не избалованные инвестициями развивающиеся страны обладают самым большим потенциалом роста экономики и их фондовых рынков.

Кстати, это объясняет, почему вложения в индексные фонды развивающихся рынков не приносят полной отдачи. По определению, сам индекс, на основании которого составляется инвестиционный портфель таких фондов, взвешен согласно капитализации рынков, так что он всегда имеет смещение в сторону уже открытых инвесторами стран, вместо остающихся пока еще заповедными территорий. Рынки, которые еще не истоптали ноги крупных инвесторов, характеризуются гораздо меньшей степенью риска, чем те, которые уже пользуются спросом и поднялись. Майлс замечает, что, когда он говорит с людьми об инвестициях в африканские рынки, их первая реакция: такие вложения представляют собой инвестиционную версию русской рулетки. Он возражает, считая, что это больше похоже на чаепитие в гостях у бабушки, и при необходимости он может доказать, что волатильность на африканских рынках значительно ниже, чем на рынках так называемого цивилизованного мира. Кроме того, африканский портфель компании Blakeney в настоящее время торгуется при отношении цены к доходу меньше чем в девять раз, приносит более 5,7% доходности, а медианная цена бумаг превышает балансовую стоимость всего в 1,3 раза.

Майлс Моленд – англичанин, ему около 55 лет. Он отличается аристократичной внешностью и речью выпускника Кембриджа. Впервые я познакомился с ним, когда много лет назад он успешно работал в качестве институционального продавца Morgan Stanley в Нью-Йорке. Затем он оставил эту работу, чтобы написать замечательную книгу о путешествии по Европе. Впоследствии он основал Blakeney Management, инвестиционную компанию, которая ориентирована исключительно на Африку. Майлс – замечательный, очень яркий и необычный человек. Его офис расположен в Лондоне, где он живет в плавучем доме на Темзе и ездит на работу на мотоцикле.

Теория Майлса состоит в том, что африканские и ближневосточные развивающиеся рынки являются последней неоткрытой инвестиционной территорией, и что если у вас есть данные о секторе, который инвесторы пока игнорируют, у вас есть возможность найти некоторые удивительные инвестиционные возможности. Другими словами, он увлекается вложением в неэффективные рынки. Он указывает на то, что африканские рынки (на которых акции оценены более или менее независимо от перспективы дохода) недооценены и представляют необычные возможности. Он утверждает, что африканские компании оцениваются слабо из-за своего территориального расположения, а не потому, что они на самом деле слабы.

Среди инвесторов фонда Blakeney Дэвид Свенсен и Йельский фонд. В своей книге «Руководство по портфельному управлению» Свенсен видит в этой компании «сущность предпринимательской организации управления капиталовложениями». Сам Майлс описывает Blakeney как «маленькую группу инвестиционных партизан, которая сражается и добывает трофеи в тех местах, которые слишком малы и слишком опасны для людей, которым есть что терять». Несколько лет назад одна крупная компания хотела купить Blakeney. Свенсен цитирует письмо, в котором Майлс объясняет причины отклонения этого предложения. Майлс считает, что «партизанский отряд не может быть интегрирован в регулярную армию, не потеряв при этом те свои свойства, которые делают его деятельность эффективной». Свенсен развивает эту тему.

Выбирая сотрудников банка, ведающих инвестициями с предпринимательской ориентацией, руководители повышают шансы достижения инвестиционного успеха. Большие, многопрофильные, жестко управляемые компании сталкиваются с бюрократическими препонами, препятствующими процессу творческого принятия решений. Маленькие независимые фирмы с превосходными кадрами сосредоточены на четко очерченном сегменте рынка, что обеспечивает самую высокую вероятность собственного разумного выбора, необходимого для достижения превосходных инвестиционных результатов.

Это – сжатое резюме тех качеств, которые люди с деньгами должны приветствовать в сотрудниках банка, ведающего их инвестициями. Со всеми своими бюрократическими атрибутами типа бесконечных совещаний, кадровых подразделений и раздутых отделов маркетинга, крупные компании по управлению капиталовложениями вряд ли смогут привлечь и сохранить достаточное число оригинально мыслящих специалистов и хороших управляющих. Поскольку эти компании управляются бизнесменами, а не инвесторами, их первичная цель не результат инвестиций, а скорее увеличение активов, находящихся под их управлением. Их продавцы могут реализовывать только те инвестиционные продукты, которые являются «горячими», пользуются спросом сейчас, а не те, что имеют хороший потенциал на будущее. Именно поэтому технологические акции на миллиарды долларов были проданы наивной и ничего не подозревающей публике на самом пике раздувания технологического «пузыря» в 1999 и 2000 годах.

Исторически результаты работы Blakeney не имели фактически никакой корреляции с динамикой развитых или даже развивающихся рынков. Однако доходность этого фонда сильно коррелиро-вана с африканскими и ближневосточными рынками. Какие-то годы заканчивались достижением высоких результатов, какие-то выглядели хуже. В последнее время результаты Blakeney были невероятны! Развивающиеся рынки как класс активов за прошлые 10 лет имели 76%-ную корреляцию с S&P 500 и 81% с EAFE. Blakeney, наоборот, имеет корреляции 31% и 46% соответственно. Долгое время Blakeney процветал за счет вложений в компании, названий которых вы никогда не слышали, и расположенные в таких местах, которые вы никогда не соберетесь посетить, не говоря уж о том, чтобы вложить в них деньги. Но если вы собираетесь поручить управление своими капиталами Майлсу, вам следует запастись терпением.

Весной 2005 года Blakeney, поднявшись за год на 28%, возвратил инвесторам 10% вложенных ими денег. Панафриканская сотовая компания Celtel, акции которой составляли одну из самых больших позиций фонда Майлса, была куплена кувейтской компанией с большой премией, так что его счета пополнились наличными, и Blakeney посчитал, что африканские акции стали более популярными и уже менее дешевыми. Майлс чувствует рост общего энтузиазма в отношении инвестиций в Африку и в Египет, в частности в те страны, где находятся главные офисы компаний, и чьи рынки были одними из лучших в мире на протяжении 2005 года. В течение многих лет, говорит Майлс, конференцию, посвященную африканским инвестициям, посещали несколько случайных продавцов, торгующих местными активами между собой и, возможно, около двадцати захудалых, старомодных инвесторов. Список участников состоял из предположительно важных господ из Международной финансовой корпорации и местных регуляторов рынка ценных бумаг, при этом ни один из них не распознал бы недооцененную акцию, даже если бы она влетела к ним в окно и шлепнулась на стол прямо во время завтрака.

Однако в этом году, когда на ежегодную африканскую конференцию слетелась стая нетерпеливых молодых аналитиков, пред-ставляющих американские и английские инвестиционные учреждения, Майлс встревожился и испугался. Внезапно акции компаний из ОАЭ устремились к небу. Потрясенный Майлс принял решение сократить свои позиции до тех пор, пока он не сможет найти какие-нибудь действительно нетронутые активы, которыми пока еще никто не интересуется. В своем недавнем квартальном послании от Blakeney Майлс объяснил, почему он распродал акции компаний из Объединенных Арабских Эмиратов.

Если бы мы были циничными людьми, мы сказали бы, что пик на рынке Объединенных Арабских Эмиратов совпадет либо с июльским 1Р0 акций местной телекоммуникационной компании на сумму в 1 млрд долл., либо с намеченным на сентябрь открытием в Дубай разрекламированного Международного финансового рынка– новой биржи, цели создания которой отнюдь не очевидны: в Дубай уже имеется абсолютно нормальный фондовый рынок. Однако мы – не циники, а Дубай – удивительное место; возможно, местный рынок будет расти вечно. Жаль только, что ваши деньги не будут инвестироваться в него.

Я подозреваю, что Майлс прав, теряя уверенность в четком представлении будущего этих рынков. Питаемые избыточной ликвидностью, созданной возросшими нефтяными доходами, плюс некоторыми предварительными признаками начала реформ и улучшения макроэкономического управления, ближневосточные и североафриканские рынки быстро выросли до сумасшедших уровней. Рыночная капитализация фондового рынка Саудовской Аравии, которая не вводит ограничений для иностранных инвесторов, сейчас составляет 450 млрд долл., т. е. больше, чем у Индии или Китая. Акции банков продаются по цене в 30 раз превышающей доход. Это классический пример того, как ликвидность управляет рынком. Но обратите внимание. Когда рынки дороги и слишком популярны, Blakeney – фонд, управляемый инвесторами, – возвращает деньги своим клиентам. Крупные американские компании по управлению капиталовложениями, руководимые бизнесменами, даже тогда, когда фондовый «пузырь» находился на грани взрыва, продолжали подсовывать публике фонды технологических акций.

Конечно, Майлс и его компания иногда становятся жертвами лгунов и обманщиков (поскольку мы торгуем на цивилизованных рынках), но Blakeney – настоящий стратегический инвестор, и этот статус вместе с репутацией Майлса на африканском континенте обеспечивает ему поддержку. В настоящее время Майлс чувствует, что Нигерия (рынок которой мы не рассматриваем всерьез), Кения (там есть рынок?) и, в конечном счете, Иран – три страны, которые ни один уважающий себя руководитель не рассматривал в качестве объектов для инвестиций, – являются сейчас наиболее дешевыми и привлекательными рынками. Все эти страны имеют огромные человеческие (в Нигерии проживает 150 млн человек) и природные ресурсы.

Майлс занимается поиском достойной премии за риск, и, например, ситуацию в Нигерии можно оценить по шкале от ужасной до плохой. Он говорит, что нельзя поддаваться влиянию ВВС, The Economist или New Jork Times. Например, Майлс считает, что широко освещаемая в СМИ история о женщине, приговоренной в Нигерии за прелюбодеяния к побитию камнями до смерти, была просто местью за политический курс этой страны. Местные франчайзинговые компании, такие как Guinness Nigeria или Nigerian Foods, растущие на 35% в год, могут быть куплены по цене, превышающей доход только в 10 раз. Акции Nigerian Breweries, доход которых удваивается каждые два с половиной года, продаются с превышением прибыли всего в семь раз.

Майлс и его коллеги сейчас ищут новые инвестиционные возможности на таких рынках, как Кипр, Ливан и Тунис. Это страны, где, как говорит Майлс, брокеры водят такси, и где есть хорошо управляемые компании с реальным ростом, и которыми никто не интересуется только потому, что они котируются на неправильных фондовых биржах.

Список храбрых компаньонов Blakeney (т. е. его клиентов) короток, но впечатляющ. Документальные рассказы Майлса об отдаленных частях света сами по себе заслуживают отдельного признания. Он любит путешествовать по экзотическим местам, не брезгуя останавливаться в подобиях гостиниц, полных блох, и рискуя подхватить странные болезни, если в тех местах есть возможность найти компании, растущие на 20% в год и продающиеся при отношении цены к доходу в пять раз. Никто не знает его маршрут по Ближнему Востоку и Африке, и я очень внимательно отношусь к тому, что он говорит. К нему подходит описание, которое Рэдьярд Киплинг дал авантюристу: «его язык насыщен странными диалектами, а его лицо забронзовело под чужим солнцем».

Как уже было сказано, Майлс очень «по-бычьи» настроен в отношении Ирана, который, по его утверждению, является единственной страной на Ближнем Востоке, которая поддерживает западную систему выборов, когда все граждане, и мужчины, и женщины, имеют равное право голоса. Он видит перспективы для Ирана, как для страны в целом, так и для ее экономики, и в конечном счете для иранского фондового рынка. Он указывает, что эта страна имеет население в 60 млн человек, которое быстро увеличивается. Там имеется законно избранный парламент, что является редкостью для Ближнего Востока, и в него избрано больше женщин, чем в Соединенных Штатах. Население страны является молодым, динамичным и активно интересуется западной культурой. Это контрастирует с резкими изречениями местных мулл. Там имеется даже элементарная фондовая биржа. Возможно, что преуспевающий, прогрессивный, демократический шиитский блок, составляющий 100 млн человек, который включает Иран, Ирак и Афганистан, мог бы стать противовесом более мелким суннитским странам Персидского залива. При таких условиях вполне возможно, что Майлс будет покупать акции иранских компаний, даже учитывая, что Иран является частью оси зла Джорджа В. Буша.

Короче говоря, Иран представляет собой идеальную ситуацию в той области, которая интересует Майлса: большая страна с активным населением, развивающаяся к демократическому капитализму. Индивидуалист Майлс не склонен к политкорректности. Он утверждает, что в конечном счете Соединенные Штаты и Великобритания окажутся перед необходимостью найти способ достижения сердечного согласия с Ираном. Эта страна имеет слишком важное значение, чтобы не протянуть ей руку примирения. Положительные сдвиги имеются, поэтому Иран скорее принадлежит к оси потенциальных возможностей, чем к оси зла.

Я думаю, что подход Blakeney к инвестициям в развивающиеся рынки имеет смысл и весьма полезен для Африки и всего мира, Однако процесс нахождения и исследования новых рынков требует большого терпения. Это не для меня. Выбирая объекты для инвестирования здесь и сейчас, я предпочитаю исследование, а не первооткрывательство. Тем не менее, я полагаю, что развивающиеся рынки в ближайшие пять лет станут лучшим классом активов в инвестиционной сфере.

Содержание

Далее