ГЛАВА 6. ИНСТРУМЕНТЫ АЛЬТЕРНАТИВНОГО ИНВЕСТИРОВАНИЯ. 6.1. Индексные фонды и Exchange Traded Funds

В настоящей главе рассматриваются инструменты коллективного инвестирования, которые являются альтернативными по отношению к традиционным финансовым активам. Вначале мы остановимся на характеристике индексных фондов и Exchange Traded Funds, после этого рассмотрим деятельность фондов хеджирования.

Одним из вариантов размещения финансовых средств является приобретение бумаг инвестиционных фондов. В этом вопросе их можно рассматривать в качестве самостоятельных финансовых инструментов. В настоящее время существуют разные виды фондов.

Одно из быстро развивающихся направлений - это инвестирование в индексные фонды. По составу своих портфелей они копируют какой-либо фондовый индекс. По оценкам, в США в 1995 г. порядка 5% всех активов было инвестировано в индексные фонды. В декабре 2000 г. эта цифра выросла до 12%.

Одной из альтернатив индексным фондам являются Exchange Traded Funds или сокращенно ETF. ETF можно определить как ".. .инвестиционный продукт, основанный на индексе, который позволяет покупать и продавать индекс с помощью единого финансового инструмента". ETF появились в Канаде в 1989 г. В США они получили распространение в 1990-е годы. По состоянию на декабрь 2001 г. в Северной Америке активы фондов ETF насчитывали 85 млрд. долл. с ежедневным торговым оборотом в 6 млрд. долл. Одним из наиболее популярных ETF в США является фонд, копирующий индекс S&P 500. Его активы составляют более 28 млрд. долл. Он выпускает сертификаты, которые называются Standard & Poor's Depository Receipts (SPDRS). Они были разработаны Американской фондовой биржей. Первый ETF в Европе образован в апреле 2000 г.

Цель функционирования ETF аналогична индексному фонду, т.е. позволить инвестору приобрести широко диверсифицированный портфель с более низкими издержками, в том числе обеспечить доступ к таким портфелям мелким и среднем вкладчикам. Возникновение ETF объясняется стремлением удешевить для вкладчиков инвестирование средств в индексные портфели.

Остановимся на механизме образования ETF. ETF учреждается Трастовой депозитарной компанией (Depositary Trust Company). Активы фонда возникают в результате действий инвесторов. Чтобы получить сертификаты ETF, инвестор покупает на рынке портфель акций, копирующий индекс фонда, и обменивает его у трастовой компании на сертификаты ETF. Портфель включает также небольшую сумму денег (с положительным или отрицательным знаком), чтобы сделать его стоимость на момент обмена равной стоимости сертификатов ETF. Такие операции представляют первичный рынок бумаг ETF. Если инвестор решает изъять средства из ETF, он предъявляет сертификаты фонда трастовой компании и получает от нее портфель акций, копирующий индекс, плюс или минус небольшую сумму денег, балансирующую стоимость бумаг ETF и портфеля на момент обмена. Обычно данные операции осуществляют маркет-мейкеры и арбитражеры, поскольку стоимость минимального портфеля акций, обмениваемого на бумаги ETF, является значительной. Например, на первичном рынке сертификаты фонда ETF на индекс S&P 500 (SPDR 500) предлагаются блоками по 50000 штук. Вторичный рынок сертификатов ETF представлен на бирже. Бумаги поступают от тех лиц, которые получили их на первичном рынке от трастовой компании. Соответственно мелкие и средние инвесторы покупают и продают бумаги фонда на бирже. Поэтому механизм приобретения бумаг ETF для них очень прост. Они открывают счет в брокерской компании и отдают брокеру приказ купить сертификаты. Сертификаты ETF торгуются как обычные акции в течение всей торговой сессии. По ним можно отдавать стоп, лимитные и рыночные приказы.

Для инвесторов порядок получения бумаг ETF в целом является более предпочтительным по сравнению с акциями взаимных фондов. Инвесторы последних обычно получают акции фондов в обмен на денежные средства. При погашении акций фонду им выплачиваются деньги. Такой механизм функционирования взаимного фонда невыгоден долгосрочным инвесторам с точки зрения налогообложения. Дело в том, что как только фонд продает активы для выкупа своих акций, у него возникает налогооблагаемая прибыль за счет прироста курсовой стоимости данных бумаг. Кроме того, акции взаимных фондов торгуются на бирже, однако это происходит только в один момент времени в течение торгового дня, в США это 4.00 p.m., когда определяется чистая стоимость активов фонда. Неудобство такого механизма очевидно, если учесть, что курсовая стоимость акций, составляющих фонд, может существенно измениться за торговый день. Соответственно нет возможности отдавать стоп и лимитные приказы по бумагам фонда в течение сессии.

Издержки функционирования ETF для инвесторов ниже, чем в случае взаимных фондов. В частности, они уменьшаются за счет отсутствия учета акционеров ETF, так как единственным его акционером является Трастовая депозитарная компания. Для участников ETF также отсутствуют функции трансфер-агентов, что уменьшает операционные расходы как минимум на 5 базисных пунктов. Для небольших взаимных фондов с частым изменением его участников такие расходы могут доходить до 35 базисных пунктов. Владение сертификатами ETF учитывается на уровне брокерской компании, клиентом которой является инвестор. Для активно управляемого взаимного фонда вознаграждение менеджера может доходить до 2% в год от стоимости его активов, для индексного фонда - меньше 0,5%, у фондов ETF они еще ниже. Для сравнения, у одного из крупнейших индексных взаимных фондов Vanguard 500 вознаграждение составляет 0,18%, у ETF SPDR 500 - 0,12%, у ETF Barclays iShares 500, копирующего индекс S&P 500, - 0,09%.

Задача индексного фонда состоит в наиболее точном копировании его портфелем динамики выбранного индекса. Однако возможно возникновение ошибки слежения. Для взаимного фонда она обычно больше чем для фонда ETF. В частности, она может возникать за счет спрэда между ценой покупки и продажи ценной бумаги. Когда фонд получает средства от инвесторов, он покупает финансовые активы по цене продавца, т.е. по более высокой цене. При предъявлении инвесторами акций фонда для погашения, он продает активы, чтобы выручить необходимые деньги. Продажи происходят по цене покупателя, т.е. более низкой цене. Издержки еще больше возрастают, если какие-либо акции, входящие в индекс, являются слабо ликвидными. Механизм инвестирования и изъятия средств из ETF является принципиально иным, поэтому лишен данного недостатка. Если инвестор покупает и продает сертификаты ETF на вторичном рынке, он также несет расходы в связи со спрэдом между ценой продавца и покупателя. Однако бумаги крупных ETF достаточно ликвидны, поэтому спрэд является небольшим. Так, для ETF SPDR 500 он меньше 2 центов за сертификат.

Бумаги ETF можно использовать для коротких продаж. Для этого их необходимо занять. Существует два способа заимствования. Первый является обычным, когда сертификаты ETF занимаются у их владельца. Однако бумаг может оказаться недостаточно на рынке по сравнению со спросом. Тогда маркет-мейкер занимает акции, формирующие индекс, обменивает их у Трастовой компании на сертификаты ETF и передает последние инвестору для короткой продажи. Следует подчеркнуть, что у многих фондов ETF короткие продажи их бумаг достигают значительной величины. Например, короткие продажи сертификатов ETF SPDR 500 составляют порядка 10% их числа, a ETF Nasdaq 100 обычно больше 25%. Для сравнения, величина коротких продаж типичных акций составляет порядка 1%-2% от суммы их капитализации.

Содержание

Далее