Глава 5. Случайные капиталисты

Айсман и в самом деле обнаружил золотое дно, но знал о нем не только он. К осени 2006 года Грег Липпманн посвятил в свою идею не меньше двух с половиной сотен крупных инвесторов в личных беседах и открыл ее еще более широкому кругу слушателей на совещаниях Deutsche Bank и телефонных конференциях. К концу 2006 года, по данным PerTrac Hedge Fund Database Study, 13 675 хедж фондов и тысячи прочих институциональных инвесторов имели право инвестировать в дефолтные свопы. Призыв Липпманна дошел в той или иной форме до многих. Тем не менее лишь около сотни инвесторов решили попробовать свои силы на рынке дефолтных свопов на низкокачественные ипотечные облигации. Большинство приобретали страховку на низкокачественные ипотеки не с целью явной игры на их понижение, а для хеджирования фактической ставки на рост своих портфелей акций и облигаций американских компаний, связанных с недвижимостью. Небольшая группа использовала дефолтные свопы для того, что нередко оборачивалось катастрофическими спекуляциями на относительной стоимости низкокачественных ипотечных облигаций, иными словами, пыталась играть на одновременной продаже и покупке разных низкокачественных облигаций. Например, делались ставки на то, что облигации с большим числом кредитов, выданных в Калифорнии, окажутся менее качественными, чем облигации с небольшим числом калифорнийских кредитов. Или что верхний этаж низкокачественных ипотечных облигаций с рейтингом «три А» окажется более доходным, чем нижний этаж с рейтингом «три В». Или что облигации, выпущенные Lehman Brothers или Goldman Sachs (оба банка печально известны пакетами наихудших в Америке жилищных кредитов), окажутся менее доходными, чем облигации J. P. Morgan или Wells Fargo (которые вроде бы следили за тем, под какие кредиты выпускают облигации).

Совсем небольшая группа людей – от 10 до 20 человек – сделала открытую ставку на крах всего многомиллиардного рынка низкокачественных ипотечных кредитов, а заодно и глобальной финансовой системы. Сам по себе факт из ряда вон выходящий: катастрофу можно было предсказать, но видели ее приближение немногие. В их числе оказались хедж фонды Whitebox из Миннеаполиса, Baupost Group из Бостона, Passport Capital из Сан Франциско, Elm Ridge из Нью Джерси, группка хедж фондов из штата Нью Йорк: Elliott Associates, Cedar Hill Capital Partners, QVT Financial, а также Harbinger Capital Partners Филипа Фальконе. Всех их объединяло то, что они прямо или косвенно были знакомы с аргументами Грега Липпманна. В середине 2006 года в Далласе, Техас, Кайл Басс, бывший продавец облигаций из Bear Stearns, основал хедж фонд под названием Hayman Capital. Вскоре после этого он купил дефолтные свопы на низкокачественные ипотечные облигации. Идею Басс позаимствовал у Алана Форньера из Pennant Capital, Нью Джерси, с которым ею поделился Липпманн. Богатый американский инвестор в недвижимость по имени Джефф Грин не постоял за ценой и купил дефолтные свопы на низкокачественные ипотечные облигации на несколько миллиардов долларов. Он услышал о них от менеджера нью йоркского хедж фонда Джона Полсона. Полсон, в свою очередь, познакомился с ними через Грега Липпманна и, формируя крупную позицию в дефолтных свопах, использовал Липпманна в качестве источника информации. Трейдер из Goldman Sachs в Лондоне прослышал, что кто то из нью йоркского Deutsche Bank говорит дельные вещи, перелетел Атлантику ради встречи с Липпманном и вернулся домой, владея дефолтными свопами на низкокачественные ипотечные облигации на миллиард долларов. Греческий инвестор в хедж фонды по имени Тео Фанос присутствовал на презентации Липпманна в Финиксе, Аризона, и без промедления сделал ставку. Если проследить распространение данной идеи, как отслеживают распространение вируса, большинство линий сойдется на Липпманне. Он – нулевой пациент. Впрочем, один переносчик все же мог заразить его. Но Майк Бэрри отсиживался в офисе в Сан Хосе, Калифорния, и ни с кем не общался.

В этом небольшом мирке инвесторов, делавших крупные ставки на понижение низкокачественных ипотечных облигаций, существовала обособленная группка – одержимые торговлей ценными бумагами. Горстка инвесторов, понимавших, что творилось не только с финансовой системой, но и с обществом, которому та должна была служить, делали против этой системы такие гигантские по сравнению с собственным капиталом ставки, что вскоре перешли из статуса инвестиционных менеджеров в совершенно иное состояние. Джон Полсон, располагавший самыми значительными финансовыми средствами, служит наиболее ярким примером. Через девять месяцев после провала затеи Майка Бэрри создать фонд, занимающийся исключительно дефолтными свопами на низкокачественные ипотечные облигации, Полсон успешно осуществил его замысел. Инвесторам он представил его не как неминуемую катастрофу, а как дешевый хедж против маловероятной катастрофы. Полсон был старше Бэрри на 15 лет и пользовался на Уолл стрит большей известностью, но все равно считался там кем то вроде белой вороны. «Я позвонил в Goldman Sachs поинтересоваться насчет Полсона, – рассказывает один богатей, которого Полсон уговорил вложить средства в середине 2006 года. – А они назвали его третьесортным менеджером, который несет всякий вздор». Полсон получил около миллиарда долларов от инвесторов, которые видели в его фонде средство страхования своих портфелей акций и облигаций, связанных с недвижимостью. По словам самого Полсона, понять происходившее на рынке ипотечных облигаций ему помогла прежняя работа: он искал переоцененные облигации и ставил на их понижение. «Мне нравилась идея короткой продажи облигаций, поскольку в этом случае возможность проигрыша была ограниченной, – поясняет он. – Это несимметричная ставка». Он был потрясен до глубины души, узнав, насколько покупка дефолтного свопа проще и дешевле короткой продажи реальных наличных облигаций, несмотря на идентичность ставок. «Я купил на полмиллиарда. Они спросили: “Хочешь миллиард?” И я подумал: “А чего осторожничать?” Чтобы сделать ставку на $25 млрд потребовалось два или три дня». Полсону еще не доводилось работать на рынке, где инвестор мог продать в короткую акции или облигации на $25 млрд без каких либо последствий для их цены. «А ведь мы могли довести ставку до $50 млрд, если бы захотели».

Даже летом 2006 года, когда цены на дома начали падать, лишь очень немногие видели неприглядные факты, реагировали на них и, можно сказать, разглядели в чертах молодой красивой девушки старую ведьму. Каждый из них отмечал что то свое в состоянии финансовой системы, так же как люди, пережившие авиакатастрофу, замечают свои детали, а также качества выживших людей. У каждого из них, по определению, был свой пунктик. Пунктик Джона Полсона заключался в интересе к игре на понижение сомнительных кредитов и умении вовлечь в нее других. Пунктик Майка Бэрри заключался в желании отгородиться не только от мнения публики, но и от прямых контактов с людьми и сосредоточиться на точных данных и мотивах, определяющих финансовое поведение толпы. Пунктиком Стива Айсмана была его убежденность в безнравственности кредитования средних американцев, а также в том, что рынок низкокачественных ипотечных кредитов является средством манипулирования и в конечном счете разрушения. Каждый из них занимал свою нишу; для каждого были характерны уникальный взгляд и отношение к риску, которые – будь они более распространенными – могли бы предотвратить катастрофу.

Оставалась, однако, одна ниша, которую не занял ни один крупный профессиональный инвестор. Зато в нее хорошо вписался Чарли Ледли.

Пунктик Чарли Ледли – на удивление никому не известного Чарли Ледли – заключался в выборе способа делать деньги на Уолл стрит: он ставил на то, что Уолл стрит считала наименее вероятным. Чарли с партнерами частенько, и не без успеха, проделывал эту операцию и имел возможность убедиться: рынки склонны недооценивать вероятность кардинальных перемен. Тем не менее, когда в сентябре 2006 года он листал присланную другом презентацию какого то Липпманна из Deutsche Bank, посвященную короткой продаже низкокачественных ипотечных облигаций, Ледли сначала подумал: «Такого просто не может быть». Он никогда не торговал ипотечными облигациями, практически не разбирался в недвижимости, с трудом продирался сквозь жаргон рынка облигаций и сомневался в том, что Deutsche Bank или кто либо другой согласится продать ему дефолтные свопы на низкокачественные ипотечные облигации. На этом рынке действовали институциональные инвесторы, а Ледли с его двумя партнерами, Беном Хокеттом и Джейми Маем, вряд ли можно было причислить к какому либо институту. «Я никак не мог поверить в то, что подобное возможно». Ледли переслал презентацию партнерам вместе с вопросом: «Почему за эту идею не ухватились люди, поумнее нас?»

Новый бизнес всегда начинается с безумной идеи, но идея Джейми Мая и Чарли Ледли о фирме по управлению финансовыми средствами граничила с абсурдом. В 2003 году два молодых человека со $110 000 на счете в фирме Schwab расположились в гараже в Беркли, Калифорния, и нарекли себя Cornwall Capital Management. Ни у кого из них не было оснований считать себя талантливым инвестором. Оба непродолжительное время работали на нью йоркский фонд прямых инвестиций Golub Associates, но имели там статус мелких сошек, привязанных к столу и не принимающих решения об инвестициях. Джейми Май, высокий и на редкость привлекательный, внешне производил впечатление большого начальника. Но только до тех пор, пока молчал и не показывал свою неуверенность во всем, от завтрашнего восхода до будущего человечества. Джейми имел обыкновение запинаться на середине предложения и мычать – м м м. – словно не мог четко сформулировать мысль. Бледный, как гробовщик, с манерами человека, привыкшего откладывать действия до последнего, Чарли Ледли представлял еще более печальное зрелище. Если ему задавали вопрос, он молча таращился в пустое пространство, кивая и моргая, словно актер, забывший свою реплику. Когда же он, наконец, открывал рот, от звука его голоса собеседник подскакивал на стуле. Оно умеет говорить!

Коллеги считали их добродушными, неорганизованными, любознательными, талантливыми, но не целеустремленными. Такие обычно появляются на 15 летии окончания школы с неожиданной растительностью на лице и рассказом о многочисленных жизненных коллизиях. После первого курса Чарли бросил колледж Амхерста и принял добровольное участие в первой президентской кампании Билла Клинтона. Но даже вернувшись в колледж, он гораздо больше был поглощен собственным идеализмом, нежели зарабатыванием денег. Первая работа Джейми после окончания Университета Дьюка состояла в перегоне парусных судов для богатых людей на Восточном побережье. («Тогда то я осознал, что – м м м… – не помешало бы обзавестись какой нибудь профессией».) В 28 лет он «взял длительный отпуск» и вместе со своей девушкой отправился в путешествие по миру. В Беркли он перебрался не в поисках благодатной почвы для культивирования денег, а подчинившись желанию своей девушки. Чарли не имел ни малейшего желания переезжать в Беркли. Он вырос в Манхэттене, но, оказавшись по другую сторону моста или тоннеля, становился заурядным человеком. В Беркли его привела идея Джейми о совместном управлении денежными средствами и $110 000, принадлежавших Джейми. Как, кстати, и гараж, в котором Чарли устроил спальню.

Вместо денег и надежного бизнес плана у них имелось одно соображение по поводу финансовых рынков. Или, точнее, два взаимосвязанных соображения. Опыт работы в сфере прямых инвестиций, где на внебиржевом рынке фирмы покупают и продают целые компании, убедил их в том, что рынок прямых инвестиций намного эффективнее открытого рынка. «В частных сделках, – поясняет Чарли, – обе стороны пользуются услугами опытных консультантов. В них не участвуют люди, которые не знают, что и сколько стоит. Участников открытого рынка больше волнуют квартальные прибыли, а не потенциал бизнеса. Они действуют совершенно безрассудно». Джейми и Чарли считали, что на открытых финансовых рынках крайне мало инвесторов, интересующихся более широкой картиной. Инвесторы в американские бумаги не выходят за пределы американского фондового рынка; инвесторы в японские бумаги не выходят за пределы японского фондового рынка и т. д. «Есть люди, которые инвестируют только в долговые обязательства европейских медицинских компаний со средней капитализацией, – говорит Чарли. – Не думаю, что проблема сводится только к финансам. Мне кажется, узость интересов вообще характерна для современной интеллектуальной жизни. И попытки интеграции не предпринимаются». Финансовые рынки платят огромному множеству людей приличные деньги за узкую специализацию и совсем мало – небольшой группе людей за масштабное видение, без которого распределение капитала на рынках не представляется возможным.

В начале 2003 года Джейми и Чарли основали Cornwall Capital и теперь гораздо больше времени, чем раньше, проводили в гараже в Беркли – спальне Чарли – в разговорах о рынке. Cornwall Capital, как они решили, будет не просто заниматься поиском рыночной неэффективности, а поиском в глобальном масштабе: на рынках акций и облигаций, на валютном и товарном рынках. Когда двум друзьям представилась первая большая возможность, эмитент кредитных карт Capital One Financial, к этим двум амбициозным замыслам прибавился третий, еще более амбициозный.

Capital One служила редким примером компании, разумно подходящей к кредитованию американцев с низким кредитным скорингом. Она специализировалась не на жилищных кредитах, а на кредитных картах, но работала с представителями того же социально экономического класса, который всего через несколько лет не сможет рассчитываться по ипотечным кредитам. На протяжении 1990 х и 2000 х годов компания убедительно заявляла, что, в отличие от прочих компаний, использует более эффективные средства для анализа кредитоспособности низкокачественных заемщиков и для оценки кредитного риска. В середине 1990 х годов ей удалось пережить кризисный для сферы период, уничтоживший нескольких ее конкурентов. В июле 2002 года за два дня ее акции упали почти на 60 %. Падение произошло после того, как руководство Capital One добровольно раскрыло предмет своего спора с двумя регулирующими органами – Федеральной резервной системой и Управлением надзора за сберегательными учреждениями – размер резервного капитала, необходимый для покрытия потенциальных убытков по низкокачественным кредитам.

Рынок вдруг испугался, что Capital One не грамотнее конкурентов подходит к выдаче кредитов, а просто более ловко скрывает убытки. Регулирующие органы вскрыли мошенничество, решил рынок, и Capital One вскоре понесет наказание. Косвенные улики сложились в позорное дело. Например, Комиссия по ценным бумагам и биржам объявила о начале расследования в отношении только что уволившегося финансового директора, который продал свою долю за два месяца до раскрытия компанией информации о споре с регулирующими органами и падения ее акций.

В течение последующих шести месяцев компания получала внушительные прибыли. По ее заявлениям, она не делала ничего предосудительного, а регулирующие органы просто придирались. Никаких убытков по портфелю низкокачественных кредитов объемом $20 млрд, как говорилось в ее заявлении, не зафиксировано. Цена акций держалась на прежнем низком уровне. Чарли и Джейми тщательно изучали этот вопрос, другими словами, посещали специализированные конференции и выпытывали всю возможную информацию у множества совершенно незнакомых людей: коротких продавцов, бывших сотрудников Capital One, консультантов по вопросам управления, работавших с компанией, конкурентов и даже регулирующих органов. «Информации оказалось не густо, – сокрушается Чарли, – к тому же ничего нового мы не узнали». Их вывод: Capital One, скорее всего, действительно располагала более эффективным механизмом кредитования. Открытым оставался лишь один вопрос, действительно ли во главе компании стояли мошенники.

Это был не тот вопрос, на который два молодых человека, претендующих на звание профессиональных инвесторов, из Беркли, Калифорния, со $110 000 на счете, должны были искать ответ. Но они все таки это сделали. Они устроили охоту на людей, которые учились в колледже вместе с генеральным директором Capital One Ричардом Фэрбанком, и собрали на него целое досье. В поисках сотрудника из Capital One, с которым можно было бы договориться о личной встрече, Джейми прошерстил весь отчет компании по форме 10 К. «Попроси мы о встрече с генеральным директором, нам бы однозначно отказали», – поясняет Чарли. Наконец, им удалось выйти на рядового сотрудника по имени Питер Шналь, который на деле оказался вице президентом, отвечающим за портфель низкокачественных кредитов. «У меня сложилось впечатление, что Питер Шналь – простой сотрудник, – вспоминает Чарли. – Потому что, когда мы стали напрашиваться на встречу с ним, никто не был против». Наши друзья авторитетно представились как Cornwall Capital Management, правда без уточнения реального статуса компании. Вот как выразился по этому поводу Джейми: «Забавно, но людям неудобно спрашивать, сколько у тебя денег, и поэтому ты можешь обойти этот вопрос».

Они попросили Шналя о встрече, чтобы задать ему несколько вопросов перед тем, как вложить деньги. «Но на самом деле мы хотели проверить, похож ли он на мошенника», – объясняет Чарли. И Шналь показался им абсолютно искренним человеком. Кстати сказать, он приобретал акции собственной компании. Беседа со Шналем убедила их в том, что разногласия Capital One с регулирующими органами не стоили и выеденного яйца и что компания действовала честно. «Мы пришли к выводу, что они могли оказаться аферистами, но, скорее всего, не были ими», – резюмирует Джейми.

Благодаря последующим событиям Джейми и Чарли практически случайно выработали собственный оригинальный подход к финансовым рынкам, который вскоре помог им разбогатеть. Через шесть месяцев после объявления о разногласиях между компанией и Федеральной резервной системой и Управлением надзора за сберегательными учреждениями акции Capital One торговались в узком диапазоне в районе $30 за штуку. За подобной стабильностью скрывалась очевидная неопределенность. Такую цену нельзя считать подходящей для Capital One. Если компания занималась махинациями, ее акции ровным счетом ничего не стоили, а если была кристально честной, как считали Чарли и Джейми, то цена им $60 за штуку. Джейми Май только что прочел книгу Джоэля Гринблатта «Ты можешь стать гением фондового рынка». Именно автор этой книги подтолкнул Майка Бэрри к созданию собственного хедж фонда. В конце книги Гринблатт рассказывал, как заработал кучу денег с помощью производного инструмента, называемого LEAPS (Longterm Equity AnticiPation Security – долгосрочные опционы на акции). Он позволял покупателю приобретать акции по фиксированной цене в течение определенного периода времени. В определенные моменты, пояснял Гринблатт, покупать опционы на акции разумнее, нежели покупать сами акции. Подобные заявления в мире стоимостных инвесторов звучали ересью. Старомодные стоимостные инвесторы сторонились опционов, поскольку те требовали умения предугадывать моменты изменения цен недооцененных акций. Гринблатт изложил свою точку зрения: если стоимость акций заметно меняется в зависимости от будущего события с точно известной датой (дата слияния, например, или дата судебного заседания), стоимостный инвестор может с чистой совестью использовать опционы для выражения своей позиции. Эта мысль навела Джейми на одну идею: купить долгосрочный опцион на покупку акций Capital One. «Это происходило примерно так: “О, только взгляните. Эти обыкновенные акции кажутся интересными. Но, черт возьми, посмотрите на цены этих опционов!”»

Право приобрести акции Capital One по $40 в любое время в течение последующих двух с половиной лет стоило чуть более $3. В этом не было смысла. Проблемы Capital One с регулирующими органами так или иначе должны были разрешиться в течение ближайших месяцев. После этого акции либо подскочат до $60, либо упадут до нуля. Проанализировав модель, используемую Уолл стрит для оценки LEAPS (модель ценообразования опционов Блэка – Шоулза), Джейми выявил в ней несколько странных допущений. Она, в частности, предполагала нормальное, колоколообразное, распределение будущих цен акций. Если акции Capital One торговались по $30 за штуку, то в соответствии с моделью за последующие два года акции должны подняться скорее до $35, чем до $40, и скорее до $40, чем до $45, и т. д. Данное допущение казалось разумным только тем, кто ничего не знал о компании. Модель не учитывала самого главного: неизбежное изменение курса акций Capital One, когда оно произойдет, будет скачкообразным.

Cornwall Capital Management незамедлительно приобрела 8000 LEAPS. Ее потенциальные убытки сводились к $26 000, которые компания заплатила за возможность покупать акции. Потенциальная прибыль теоретически ничем не ограничивалась. Вскоре после того как Cornwall Capital сделала ставки, регулирующие органы реабилитировали Capital One, курс ее акций тут же вырос и опционная позиция Cornwall Capital стоимостью $26 000 превратилась в $526 000. Как говорит Чарли: «Мы были на взводе».

«Мы не могли поверить, что эти долгосрочные опционы нам продали так дешево, – рассказывает Джейми. – И решили еще разжиться такими же».

Эта стратегия моментально зарекомендовала себя фантастически прибыльной: начинаешь с дешевого опциона на покупку или продажу каких нибудь корейских акций, свиной грудинки или валюты страны третьего мира, – чего угодно, главное, чтобы стоимость этого «чего угодно» могла вскоре кардинально измениться, – а затем переходишь к тому, на что ты получил право купить или продать. Опционы идеально соответствовали характерам обоих молодых людей, у которых никогда и ни в чем не было абсолютной уверенности. Им казалось, что люди, а заодно и рынки чересчур уверены в том, что по своей сути является неопределенным. По мнению обоих, люди, а заодно и рынки редко присваивают адекватную вероятность маловероятным событиям. Оба с трудом выражали собственные взгляды, зато быстро реагировали на ошибочные, по их мнению, взгляды других. Стоило им напасть на соблазнительный, пусть и рискованный, вариант, один из них тут же садился за разработку подробной презентации, снабженной слайдами PowerPoint. Правда, показывать эти презентации было некому: ребята составляли их только для себя и для проверки на правдоподобность. Они выходили на рынок только в поисках чего нибудь грандиозного, на что можно сделать небольшую ставку и получить большую прибыль. Джейми и Чарли ровным счетом ничего не знали о корейских акциях или валютах стран третьего мира, но это было и не нужно. Если выпадает возможность сделать дешевую ставку на движение цены какой нибудь ценной бумаги, то по поводу деталей можно проконсультироваться со специалистом. «Вот такой подход мы выбрали, – говорит Джейми Май. – Полагаться на работу умных людей, которые знают гораздо больше нашего».

За успехом с Capital One последовал не меньший успех с United Pan European Cable, европейским оператором кабельного телевидения, пребывающим в бедственном положении. В этот раз в их распоряжении было больше денег, поэтому они открыли позицию на $500 000 в опционах колл, стоимость которых совершенно не соответствовала рыночной. Когда UPC выбралась из кризиса, их прибыль составила $5 млн. «Теперь игра нас действительно захватила», – вспоминает Джейми. Затем они сделали ставку на компанию, поставляющую кислородные баллончики на дом больным людям. Ставка в $200 000 быстро превратились в $3 млн. «Три попадания из трех, – замечает Чарли. – Невероятно. Думаю, впервые я подумал, что этим делом мог бы долго заниматься».

Джейми и Чарли столкнулись либо с серьезным дефектом современных финансовых рынков, либо с самой потрясающей серией удач. Что характерно, однозначный ответ на этот вопрос они дать не могли. Как выразился Чарли, «довольно трудно распознать, когда тебе везет, а когда ты принимаешь умные решения». По их прикидкам, статистически достоверные результаты накопятся не раньше, чем к глубокой старости, и поэтому они не забивали себе голову вопросом, действительно ли они так умны, или им просто везет. В любом случае их познания, в особенности в области финансовых опционов, были довольно скудными. В помощь они наняли студента с кафедры статистики Калифорнийского университета в Беркли, однако тот сбежал после того, как ему поручили изучить рынок фьючерсов на свиную грудинку. «Он, как выяснилось, был вегетарианцем, – говорит Джейми. – У него вообще с капитализмом отношения не складывались, а свиная грудинка окончательно выбила парня из колеи». Им пришлось самостоятельно постигать сложнейшую финансовую теорию. «Мы подолгу возились с моделью Блэка – Шоулза и сравнивали результаты, которые получались при изменении различных допущений», – рассказывает Джейми. Больше всего их потрясло то, насколько легко благодаря этой модели можно было спекулировать в ситуациях всего с двумя вариантами исхода. Если в следующем году акции будут стоить $100 за штуку или не будут стоить вообще ничего, глупо покупать годовой опцион на покупку акций по цене $50 за штуку за $3. Тем не менее рынок частенько вытворял нечто подобное. Для оценки деривативов на триллионы долларов Уолл стрит использовала модель, представлявшую финансовый мир упорядоченным непрерывным процессом. Однако этот мир был далек от постоянства: он изменялся скачкообразно и зачастую совершенно неожиданно.

Свой подход они, самостоятельно или с чьей то подачи, окрестили событийным инвестированием. Но для того, чем они занимались, название казалось слишком уж серьезным. Однажды Чарли заинтересовался рынком фьючерсов на этанол. Он мало что знал об этаноле, но прочел, что тот субсидируется правительством в размере 50 центов на галлон и поэтому должен торговаться на 50 центов дороже, чем бензин, что реально и делалось. Однако в начале 2005 года, когда Чарли положил на него глаз, этанол торговался на 50 центов дешевле бензина. Почему, он так и не узнал, зато купил фьючерсов на две цистерны этанола и дал объявление в Ethanol Today, журнале, о существовании которого он ранее даже не подозревал. К дикому раздражению брокера Cornwall им пришлось оставить цистерны с этанолом на каком то складе в Чикаго – и все ради суммы, которую брокер счел абсурдно маленькой. «Сложность администрирования того, что мы делали, не соответствовала нашим активам, – говорит Чарли. – При нашем размере не торгуют разными классами активов».

«Наши поступки могли навлечь гнев любых инвесторов, – замечает Джейми. – Но на нас инвесторы не гневались, потому что у нас их просто не было».

Джейми и Чарли подумывали о том, чтобы передать заработанные деньги в управление какому нибудь квалифицированному, дипломированному, проверенному, безупречно честному профессиональному инвестору. Несколько недель они рыскали по Нью Йорку и знакомились с менеджерами хедж фондов. «Их послушать, так все у них классно, – говорит Джейми, – а посмотришь на показатели, так прибыли совсем нет». Поэтому они решили и дальше инвестировать деньги самостоятельно. Через два года после основания компании они имели $12 млн и перебрались из сарая в Беркли в офис на Манхэттене, сняв помещение в студии в Гринич виллидж, принадлежавшей художнику Джулиану Шнабелю.

Свой счет они перевели из Schwab в Bear Stearns. Они мечтали иметь дело с крупной торговой фирмой с Уолл стрит и сказали об этом бухгалтеру. «Он был знаком с Эйсом Гринбергом и мог представить нас. Мы были в восторге, – рассказывает Чарли. – Бывший председатель совета директоров и генеральный директор Bear Stearns и легенда Уолл стрит, Гринберг продолжал работать в компании и выступал в качестве брокера для особых инвесторов. Когда Cornwall Capital перевела свои активы в Bear Stearns, на брокерских отчетах, понятное дело, появилось имя Эйса Гринберга.

Их первое знакомство с крупной фирмой с Уолл стрит, как и все предыдущие приключения на финансовых рынках, оказалось удивительным, но решительно необъяснимым. Они стали клиентами Эйса Гринберга, даже не встречаясь с ним лично. «Мы никак не могли понять, как же Гринберг стал нашим брокером, – недоумевает Чарли. – Нас же никто не знал. И лично знакомы мы с ним не были». С каждой попыткой переговорить с Гринбергом ситуация становилась все загадочнее и загадочнее. У них вроде как имелся номер его телефона, но на звонки всегда отвечал кто то другой. «Ужасно странно, – признается Чарли. – Иногда трубку снимал Эйс Гринберг, но каждый раз отделывался одной и той же фразой: “Подождите”. Потом подходила секретарь и принимала наш заказ».

В конце концов им удалось договориться о личной встрече с легендой Уолл стрит. Встреча, однако, оказалась настолько короткой, что они даже не поняли, действительно ли это был Эйс Гринберг или актер, который выдавал себя за Эйса Гринберга. «Нас запустили внутрь на 30 секунд, буквально на 30 секунд, а потом бесцеремонно вытолкали за дверь», – говорит Джейми. Эйс Гринберг оставался их брокером. Просто они никогда не общались лично.

«Вся эта история с Эйсом Гринбергом до сих пор для нас полная загадка», – признается Чарли.

Человек, которого они между собой называли «актер, играющий Эйса Гринберга», не сумел разрешить стоящую перед ними серьезную проблему. Для них, мелких частных инвесторов, фирмы с Уолл стрит оставались тайной за семью печатями. «Я еще ни разу не видел банк изнутри, – признается Чарли. – И могу только представлять происходящее там по рассказам других». Для тех операций, которые они хотели осуществлять, им нужно было выглядеть в глазах крупных фирм с Уолл стрит инвесторами, знающими все ходы и выходы на Уолл стрит. Вот что говорит об этом Джейми: «Частные инвесторы – это люди второго сорта. Их участь – худшие цены, худшее обслуживание, все только самое худшее».

Мысль начала приобретать материальные формы с появлением нового соседа Джейми в Беркли по имени Бен Хокетт. Хокетт, которому было 30 с небольшим, девять лет продавал, а затем торговал деривативами для Deutsche Bank в Токио. Бена, как и Джейми с Чарли, окружала плотная приторная аура изгоя. «Карьеру я начинал 22 летним холостяком. Теперь у меня есть жена, ребенок и собака. Я терпеть не могу свою работу и, возвращаясь по вечерам домой, сам себе противен. Не хочу быть таким отцом для своего ребенка. Меня постоянно грызет мысль: “Надо что то менять”». Когда он собрался увольняться, руководство Deutsche Bank потребовало перечислить все претензии с его стороны. «Я заявил, что не люблю ходить в офис, не люблю носить костюмы, не люблю жить в большом городе. А они в ответ: “Ну и чудесно”». Руководство позволило ему носить, что захочется, жить, где заблагорассудится, и работать, где удобнее, – но при этом оставаться сотрудником Deutsche Bank.

Бен переехал из Токио в район залива Сан Франциско вместе с $100 млн от Deutsche Bank, на которые стал торговать из уютного дома в Беркли Хиллз. Он не без основания предполагал, что в Беркли никто, кроме него, не обращает внимание на арбитражные возможности рынка кредитных деривативов. Соседство с человеком, собирающим по всему миру долгосрочные опционы на финансовые бедствия, явилось для него полной неожиданностью. У Бена и Джейми вошло в привычку выгуливать вместе собак. Джейми забрасывал Бена вопросами об устройстве и функционировании крупных фирм с Уолл-стрит и загадочных финансовых рынков и в конце концов уговорил того уволиться из банка и присоединиться к Cornwall Capital. «Просидев три года в комнате в полном одиночестве, я подумал, что было бы неплохо поработать с людьми», – поясняет Бен. Уйдя из Deutsche Bank, он присоединился к охоте на катастрофы и бедствия, но вскоре снова остался в одиночестве. Как только Чарли обзавелся деньгами, он перебрался обратно на Манхэттен; через некоторое время за ним последовал Джейми, расставшийся к тому моменту со своей девушкой.

Это был союз на редкость одинаково мыслящих людей. Бен разделял мнение Чарли и Джейми о том, что люди и рынки недооценивают вероятность кардинальных перемен, однако в своих взглядах он на шаг опережал напарников. Чарли и Джейми интересовала преимущественно вероятность катастроф на финансовых рынках. Бен же, помимо этого, толику внимания уделял вероятности катастроф в реальной жизни. Люди преуменьшают эту вероятность, полагал он, поскольку предпочитают о ней не думать. И на рынках, и в жизни люди в экстремальных ситуациях выбирают одну из двух реакций: беги или борись. «Бороться – это: “Я во всеоружии”, – говорил он. – Бежать – это: “Мы все обречены, поэтому я ничего не могу с этим сделать”». Чарли и Джейми принадлежали ко второму типу. Когда он упомянул о том, что из за глобального потепления уровень моря может подняться на 20 футов, те лишь пожали плечами и заметили: «Я ничего не могу изменить, так какой смысл тревожиться?» и «Я бы предпочел умереть к тому моменту, как это случится».

«Два холостяка на Манхэттене, – говорит Бен. – Из таких: “Если у нас нет возможности жить на Манхэттене, лучше не жить вообще”». Его удивляло, что Чарли и Джейми, настолько ясно осознавшие вероятность радикальных перемен на финансовых рынках, не видели аналогичной вероятности за их пределами. «Я стараюсь подготовиться сам и подготовить детей к непредсказуемым условиям жизни», – как то сказал Бен.

Чарли и Джейми предпочитали, чтобы Бен держал свои апокалипсические предсказания при себе. Они навевали тоску. Никого не интересовала новость о том, что Бен обзавелся маленькой фермой в деревенской глуши, к северу от Сан Франциско, где не было дорог и где на маловероятный случай конца света в достаточном количестве произрастали овощи и фрукты. Однако Бен не мог молчать, тем более что его мрачное мировоззрение лежало в основе инвестиционной стратегии: вероятность катастроф и бедствий была неизменной темой их бесед. Однажды в телефонном разговоре с Беном Чарли заметил: «Ты не приемлешь ни малейшего риска, но при этом живешь в доме на вершине горы, которая находится на линии разлома, и это в период, когда рынок жилья испытывает небывалый подъем». «Он ответил: “Мне пора” – и повесил трубку, – вспоминает Чарли. – Мы примерно два месяца не могли с ним связаться».

«После телефонного разговора я понял, что должен продать дом. Немедленно», – поясняет Бен. Его дом оценивался в миллион долларов и, возможно, даже дороже, а арендная плата не превышала $2500 в месяц. «Он продавался в 30 раз дороже совокупной арендной платы, – говорит Бен. – Основное правило: покупаешь за 10, продаешь за 20». В октябре 2005 года он вместе с семьей переехал в съемный дом, подальше от линии разлома.

Бен считал Чарли и Джейми не профессиональными инвестиционными менеджерами, а скорее дилетантами, или, по его собственным словам, «парочкой башковитых ребят, балующихся игрой на рынке». Однако их стратегия покупки дешевых билетов на игру с ожидаемым финансовым кризисом нашла отклик в его душе. Вряд ли ее можно было считать безошибочной, скорее наоборот, она давала сбои гораздо чаще, чем положительные результаты. Иногда ожидаемый кризис так и не случался, иногда они вообще действовали наобум. Однажды Чарли наткнулся на странное, по его мнению, ценовое несоответствие на рынке фьючерсов на бензин. Он быстро купил один контракт на бензин, продал другой и получил вроде бы безрисковую прибыль. Правда, потом выяснилось, что один контракт был на неэтилированный бензин, а второй на самом деле – на дизельное топливо. В другом случае верной была посылка, но неправильным вывод. «Однажды Бен позвонил мне и заявил: “Знаешь, мне кажется, в Таиланде грядет переворот”, – рассказывает Джейми. – В газетах ничего не писали о перевороте, это была настоящая сенсация. Я засомневался: “Да ладно, Бен, бредовая идея, не будет там никакого переворота. И вообще, с чего ты взял? Ты же сейчас в Беркли!”» Бен поклялся, что информация надежная – от одного бывшего коллеги из Сингапура, который в курсе всего происходящего в Таиланде. Он говорил так убедительно, что они купили на удивление дешевые трехмесячные путы (опционы на продажу) на тайский бат. Через неделю военные власти свергли избранного премьер министра. Тайский бат даже не шелохнулся. «Мы предсказывали переворот, и мы потеряли деньги», – признается Джейми.

Из за убытков никто особенно не убивался – они являлись частью плана. У них было больше падающих акций, чем растущих, но их убытки, стоимость опционов, по сравнению с прибылью можно было считать смехотворными. О причине своего успеха Чарли и Джейми могли только догадываться. Зато Бен, который оценивал опционы для крупной фирмы с Уолл стрит, знал, чем он объясняется: финансовые опционы неправильно оценивались. Рынок часто недооценивал вероятность резкого движения цен. Рынок опционов, как правило, уповал на то, что отдаленное будущее станет больше походить на настоящее, чем оказывалось в действительности. Стоимость опциона зависела от волатильности лежащих в его основе акций, валюты или товара, а при оценке будущей волатильности акций, валюты или товара рынок опционов опирался на недавнее прошлое. Когда акции IBM торгуются по $34 за штуку и последний год болтаются вверх и вниз вокруг этого уровня, опцион на покупку акций по $35 редко является недооцененным. Когда последние два года золото торгуется на уровне $650 за унцию, опцион на покупку по $2000 за унцию в любой момент на протяжении следующих 10 лет вполне может быть серьезно недооценен. Чем дольше срок действия опциона, тем нелепее результаты, генерируемые моделью Блэка – Шоулза, и тем больше благоприятных возможностей открывается для людей, которые ею не пользуются.

Как ни странно, но именно из за Бена, наименее коммуникабельного из всей троицы, сторонние наблюдатели воспринимали Cornwall Capital как традиционного институционального инвестора. Он знал механику торговых залов на Уолл стрит и понимал, во что обходится Чарли и Джейми их образ несерьезных инвесторов или, как выразился сам Бен, образ «гаражного хедж фонда». Самыми долгосрочными опционами, доступными индивидуальным инвесторам на публичных биржах, были LEAPS, опционы на обыкновенные акции на два с половиной года. Однажды Бен предложил Чарли и Бену: «Знаете, если бы вы проявили себя серьезными институциональными инвесторами, то могли бы позвонить в Lehman Brothers или Morgan Stanley и купить восьмилетние опционы на все что угодно. Как вам нравится такая перспектива?»

Очень даже нравилась! Они спали и видели, как напрямую работают с источником самых, по их мнению, недооцененных опционов: самыми прожженными отделами торговых операций Goldman Sachs, Deutsche Bank, Bear Stearns и прочих банков. Охотничья лицензия, так они это называли. Охотничья лицензия имела вполне определенное название – ISDA. Это были те самые контракты, придуманные Международной ассоциацией по свопам и деривативам (ISDA), которые хотел иметь Майк Бэрри, прежде чем приобретать первые дефолтные свопы. Имея контракт ISDA, вы теоретически могли работать с крупными фирмами с Уолл стрит, если уж не на равных, то хотя бы как взрослый. Впрочем, была одна закавыка: несмотря на успешные операции, денег у нашей троицы водилось не много. Что еще хуже, все деньги были их собственными. По меркам Уолл стрит, они в лучшем случае подпадали под категорию «лиц с крупным капиталом». Богатых людей. Богатые люди удостаивались более качественного обслуживания на Уолл стрит, чем представители среднего класса, но все равно считались лицами второго сорта по сравнению с институциональными инвесторами. Более того, богатым людям не предлагали покупать и продавать эзотерические ценные бумаги, например, дефолтные свопы, которые не торговались на открытых биржах.

К началу 2006 года Cornwall Capital довела свои ресурсы почти до $30 млн, но для отделов, продававших дефолтные свопы, даже эта сумма представлялась смехотворной. «Мы позвонили в Goldman Sachs, – рассказывает Джейми, – но было совершенно очевидно, что они не желают иметь с нами дело. В Lehman Brothers над нами просто посмеялись. Перед нами возникла неприступная крепость, и нужно было либо перелезть через стену, либо сделать подкоп». «J. P. Morgan отказался работать с нами как с клиентами, – замечает Чарли. – По их словам, мы доставляли слишком много хлопот». А ведь так и было! Располагая мизерными суммами, они требовали внимания, как взрослые. «Мы хотели покупать у Deutsche Bank опционы на платину, – говорит Чарли, а они нам: “Извините, мы не можем их вам продать”». Уолл стрит вынуждает вас платить за самостоятельное управление своими деньгами, вместо того чтобы платить за это постороннему человеку. «Мы никому не были нужны, – говорит Джейми. – К кому мы только ни обращались: чтобы ты был интересен, тебе нужно оперировать как минимум сотней миллионов долларов».

Звоня в UBS, крупный швейцарский банк, они знали уже достаточно, чтобы промолчать, когда сотрудник на другом конце провода поинтересовался, сколько денег предполагается инвестировать. «Мы научились отмалчиваться», – рассказывает Джейми. Именно поэтому на отказ у UBS ушло чуть больше времени, чем у остальных. «Он забрасывает вопрос: “Сколько вы продаете в короткую?” – вспоминает Чарли. – Но мы особо в подробности не вдаемся. Тогда он спрашивает: “Как часто вы торгуете?” Мы отвечаем: не очень, мол, часто. Следует долгая пауза. А потом: “Я переговорю с начальством”. Звонка от них мы так и не дождались».

Ничего не дали и переговоры с Morgan Stanley, Merrill Lynch и всеми прочими. «Все как один просили показать маркетинговые материалы, – рассказывает Чарли, – а мы отвечали: “А у нас ничего такого нет”. Тогда они просили показать проспекты, но у нас не было никаких проспектов, потому что мы не работали с чужими деньгами. Под конец они просили показать наши деньги. На что мы отвечали: “Ну, у нас их не так чтобы очень много”. Тогда они просили прислать наши резюме». Если бы Чарли и Джейми хоть каким то боком были связаны с миром управления денежными средствами, – по прошлой работе, например, – их притязания были бы более обоснованны, но никаких связей у них тоже не имелось. «Разговор всегда заканчивался одним вопросом: “Так что же у вас есть?”»

Наглость. Плюс $30 млн, которыми они хотели и могли распоряжаться по собственному усмотрению. Плюс бывший трейдер по деривативам с пессимистическими взглядами на жизнь, который прекрасно разбирался в правилах крупных фирм с Уолл стрит. Джейми и Чарли два года пытались заполучить ISDA, но они не знали, как это нужно делать, – говорит Бен. – Они даже и аббревиатуры то такой не слыхали – ISDA».

Чарли так и не понял, каким образом Бену удалось убедить Deutsche Bank, по правилам которого институциональным считался инвестор, распоряжающийся $2 млрд, включить Cornwall Capital в свою «институциональную платформу». По заверениям Бена, нужно было только знать, кому звонить и какими словами излагать предложение. Вскоре команда из Deutsche Bank согласилась посетить Cornwall Capital, чтобы проверить, достойны ли они чести называться институциональным клиентом Deutsche Bank. «Бен сделал невозможное», – комментирует Чарли.

В Deutsche Bank действовала программа KYC (Know Your Customer – знай своего клиента). Программа эта, хотя и не предусматривала ничего радикальнее знакомства с клиентами, все таки требовала от сотрудников личных встреч, по крайней мере однажды. Услышав о своем участии в программе KYC, Чарли и Джейми впервые задумались о том, что офис в студии Джулиана Шнабеля в подозрительной части Гринич виллидж наверняка вызовет массу вопросов, но не даст никаких ответов. «Офис выглядел довольно непрезентабельно», – как мягко замечает Джейми. Сверху несло свежей краской, снизу доносились звуки какого то производства. «Перед их приходом я только и думал: “Если они зайдут в туалет, мы пропали”», – вспоминает Чарли. Крошечный офис Cornwall Capital, приютившийся в большом здании, мало чем напоминал финансовое учреждение: мрачная задняя комната с красными кирпичными стенами выходила окнами в маленький дикий садик, который ассоциировался скорее со сценами соблазнения, чем с покупкой дефолтных свопов. «Во время их визита не обошлось без конфуза из за того, что внизу работала портниха и наши гости хорошо ее слышали», – вспоминает Джейми. Но никому из сотрудников Deutsche Bank не понадобился туалет, так что Cornwall Capital Management получила свой ISDA. В этом контракте, напечатанным мелким шрифтом, перечисление обязанностей Cornwall Capital по отношению к Deutsche Bank занимало гораздо больше места, чем описание обязанностей Deutsche Bank по отношению к Cornwall Capital. Если Cornwall Capital заключает сделку с Deutsche Bank и она приносит прибыль, Deutsche Bank не обязан предоставлять обеспечение. Cornwall остается только надеяться, что Deutsche Bank сможет рассчитаться по долгам. С другой стороны, если сделка оборачивается против Cornwall Capital, то компания должна покрывать убытки на ежедневной основе. В тот момент ни Чарли, ни Джейми, ни Бена особенно не тревожило ни данное условие, ни аналогичные условия в контрактах ISDA, заключенных с Bear Stearns. Они были на седьмом небе от счастья, потому что им позволили покупать дефолтные свопы у Грега Липпманна.

И что дальше? Молодые люди торопились, – кто знает, сколько просуществует подобная возможность, – но тем не менее несколько недель провели в спорах друг с другом. Презентация Липпманна казалась им настолько же непонятной, насколько увлекательной. Cornwall Capital никогда ранее не продавала и не покупала ипотечные облигации, но они прекрасно понимали, что дефолтные свопы являются ничем иным, как финансовым опционом. Ты платишь небольшую премию и, если достаточное число низкокачественных заемщиков оказывается не в состоянии погашать ипотечные кредиты, становишься богатым человеком. В этом случае, однако, тебе предлагают дешевый билет на драму, которая просто не может не состояться.

Они устроили очередную презентацию для самих себя. «Мы анализировали эту сделку и думали: такого попросту не бывает, – говорит Чарли. – С чего это вдруг нам позволили покупать дефолтные свопы на транши класса «три В» низкокачественных ипотечных облигаций так дешево? Кто в здравом уме готов за 200 базисных пунктов брать на себя такой риск? Это смехотворно низкая цена. Ерунда какая то». Наступил октябрь 2006 года. Несколькими месяцами ранее цены на дома впервые начали снижаться. Через пять недель, 29 ноября, ABX, индекс низкокачественных ипотечных облигаций, отразил первые невыплаты процентной ставки. Заемщики не могли производить процентные платежи в объеме, достаточном для погашения самых рискованных облигаций. Лежащие в их основе ипотечные кредиты становились проблемными, но стоимость облигаций, однако, нисколько не изменилась. «Именно это и вызывало удивление, – говорит Чарли. – Они уже становились проблемными. И мы продолжали задаваться вопросом: “Кто же стоит на другой стороне сделки?” Единственный ответ, приходивший на ум, – CDO». Отсюда вытекал новый вопрос: кто или что такое, эти CDO?

Обычно, выходя на новый рынок, т. е. отыскав потенциальную катастрофу, на которую стоило сделать ставку, они обращались к эксперту, выступавшему в качестве проводника в теоретических дебрях. Этот рынок был настолько плохо им знаком, что на поиски эксперта ушло больше времени, чем обычно. «Я имел какое то представление о ценных бумагах, обеспеченных активами, – признается Чарли. – Но CDO оставались для меня тайной за семью печатями». В конце концов они осознали, что на рынке облигаций язык служил иным целям, нежели в остальном мире. Терминология рынка облигаций была призвана не передавать смысл, а запутывать неспециалистов. Переоцененные облигации назывались не «дорогими», а «стоящими», что звучало чуть ли не как рекомендация к покупке. Этажи низкокачественных ипотечных облигаций назывались не этажами – или любым другим термином, позволяющим покупателю сформировать конкретный образ, – а траншами. Нижний транш – рискованный первый этаж – именовался мезонином, благодаря чему меньше походил на рискованные инвестиции и больше на привилегированную ложу на стадионе. CDO, состоявшие исключительно из самого рискованного мезонинного слоя низкокачественных ипотек, назывались не облигациями, обеспеченными низкокачественными долговыми обязательствами, а «структурированными CDO». «Расхождения в терминах порождали немалую путаницу, – говорит Чарли. – Пытаясь во всем разобраться, мы поняли, почему не видим в этом смысла. Потому что в этом не было никакого смысла». Рынок низкокачественных ипотечных кредитов обладал особым талантом темнить там, где нужна была ясность. Облигация, полностью обеспеченная низкокачественными ипотечными кредитами, например, называлась не низкокачественной ипотечной облигацией. Она именовалась ABS, или ценной бумагой, обеспеченной активами. Когда Чарли поинтересовался в Deutsche Bank, какими конкретно активами обеспечиваются ABS, ему вручили целый список аббревиатур – RMBS, HEL, HELOC, Alt A, а также перечень категорий кредитов, о существовании которых он даже не догадывался («мидпрайм», т. е. кредиты со средним риском). RMBS расшифровывалась как ценные бумаги, обеспеченные жилищной ипотекой. HEL обозначала кредиты под залог жилья. HELOC – кредитные линии под залог жилой недвижимости. За Alt A стояли паршивые ипотечные кредиты, для которых даже не требовалось предоставления полного пакета документов, подтверждающих доход заемщика, например. Буква «A» присваивалась наиболее кредитоспособным заемщикам; таким образом, Alt A, «альтернативные А кредиты», надо понимать, были альтернативой наиболее надежным кредитам. В подобной формулировке определение выглядит гораздо подозрительнее. Как правило, любой кредит, маскируемый аббревиатурой, можно было уверенно называть низкокачественным, но рынок облигаций не стремился к ясности. Термин «мидпрайм» воплощал триумф языка над правдой. Какой то лукавый делец с рынка облигаций окинул взглядом беспорядочное разрастание рынка низкокачественных ипотечных кредитов – так амбициозный застройщик окидывает взглядом районы Окленда – и нашел возможность представить некоторые территории в новом, более выгодном свете. На окраине Окленда появился район под названием Рокридж, который выдавался за отдельный город. В силу того, что Рокридж отказывался называться частью Окленда, дома в этом районе стоили дороже. Внутри рынка низкокачественных ипотечных кредитов образовалась аналогичная прослойка под названием «мидпрайм». Рынок кредитов со средним качеством одновременно и являлся и каким то необъяснимым образом не являлся рынком низкокачественных кредитов. «Через некоторое время я понял, что все облигации были нашпигованы одним и тем же, – говорит Чарли. – Фирмы с Уолл стрит вынуждали рейтинговые агентства принимать разные наименования с тем, чтобы они выглядели как диверсифицированные пулы активов».

Чарли, Джейми и Бен вышли на рынок низкокачественных ипотечных кредитов с намерением по примеру Майка Бэрри и Стива Айсмана играть на понижение наихудших низкокачественных облигаций. Они быстро поняли тонкости использования скоринга FICO, отношения размера кредита к стоимости обеспечения, скрытых вторых ипотек, безумных выходок Калифорнии и Флориды и шокирующе оптимистичной структуры самих облигаций. Для того чтобы транш класса «три В минус», нижний этаж здания, обесценился до нуля, убытки по обеспечивающему его пулу должны были составить всего 7 %. Но их действия заметно отличались от того, что делали другие участники игры на понижение рынка низкокачественных ипотечных кредитов. И принесли им в конечном итоге больше прибыли. Они играли на понижение верхних этажей – траншей CDO класса «два А».

Уже задним числом они осознали, что обладают двумя преимуществами. Во первых, на этот рынок они вышли поздно, непосредственно перед самым крахом, после других инвестиционных менеджеров. «Мы могли действовать быстро, поскольку опирались на подробный анализ, который нам самим не нужно было проводить», – поясняет Чарли. Во вторых, немалую роль сыграл их донкихотский подход к финансовым рынкам. Они сознательно выбирали рискованные сделки. Они прочесывали рынок в поисках сделок, которые при реальных шансах на проигрыш 10: 1 оценивались так, словно шансы составляли 100: 1. «Мы искали рычаг, который не мог обернуться против нас, – говорит Чарли. – Рычаг необходим для усиления эффекта. Ты берешь лом, и небольшое нажатие превращается в сильное воздействие. Нам требовалась ситуация, где небольшие изменения в окружающем мире приводили к гигантским изменениям стоимости».

И тут появляются CDO. Возможно, они и понятия не имели, что такое CDO, но подсознательно были к ним готовы, поскольку небольшие изменения в окружающем мире вызывали гигантские изменения в стоимости CDO. CDO, в их представлении, были кучей ипотечных облигаций с рейтингом «три В». По сговору с рейтинговыми агентствами фирмы с Уолл стрит выдавали эту кучу за диверсифицированный набор активов, но тот, кто имел глаза, видел: стоит одной низкокачественной ипотеке класса «три В» стать проблемной, как в проблемные превратятся и остальные, поскольку все они чувствительны к одним и тем же экономическим факторам. Дефолты по низкокачественным ипотечным кредитам во Флориде происходят по тем же причинам и в то же время, что и дефолты по низкокачественным ипотечным кредитам в Калифорнии. Тем не менее 80 % CDO, состоявших исключительно из облигаций класса «три В», имели более высокий рейтинг: «три А», «два А» или просто «A». Чтобы уничтожить нижний этаж здания – любую облигацию класса «три В», достаточно было 7 % ных убытков по базисному пулу жилищных кредитов. Те же 7 % ные убытки должны были уничтожить и любую CDO, состоявшую из облигаций класса «три В», независимо от присвоенного ей рейтинга. «Чтобы разобраться, нам потребовалось несколько недель, ведь во всем этом царила такая путаница, – говорит Чарли. – Но чем лучше мы понимали истинную сущность CDO, тем больше поражались: “Черт возьми, да это же безумие какое то. Это мошенничество”. Может, этого и не доказать в суде, но вся затея была мошенничеством».

Перед ними открывалась потрясающая возможность: рынок свято верил в собственную ложь. Страховка предположительно надежных CDO с рейтингом «два А» стоила дешевле, чем страховка очевидно рискованных облигаций с рейтингом «три В». Зачем платить 2 % в год за ставку на падение облигаций с рейтингом «три В», когда можно за 0,5 % в год играть на понижение CDO с рейтингом «два А»? Если они смогут платить в четыре раза меньше за то, что фактически является ставкой на понижение низкокачественных ипотечных облигаций с рейтингом «три В», то заработают в четыре раза больше.

Они обзвонили крупные фирмы с Уолл стрит, проверяя, не отговорит ли их кто нибудь от покупки дефолтных свопов на транши CDO класса «два А». «Ситуация казалась совершенно нереальной, – говорит Джейми. – А когда такое происходит, мы всегда стараемся выяснить почему». Сотрудник Deutsche Bank по имени Рич Риццо, работавший на Грега Липпманна, попробовал дать объяснение. В июне 2006 года, всего несколько месяцев назад, был разработан контракт ISDA, который стандартизировал дефолтные свопы на CDO (он отличался от контракта ISDA, стандартизировавшего дефолтные свопы на ипотечные облигации), пояснил Риццо. Никто еще не покупал дефолтные свопы на CDO класса «два А», что означало отсутствие для них ликвидного рынка. А без ликвидного рынка трудно продать эти свопы в нужный момент или купить их по справедливой цене.

«А еще он говорил, что ситуация никогда не ухудшится настолько, чтобы CDO превратились в проблемные», – вспоминает Чарли.

Cornwall Capital имела иное мнение на этот счет. Ее учредители не были уверены, что объем дефолтов по низкокачественным кредитам будет достаточным для краха CDO. Зато они знали, что в этом также не уверен ни Deutsche Bank, ни кто либо другой. «Правильная» цена страховки первых убытков по пулам облигаций, обеспеченных пулами сомнительных кредитов, может, и существовала, но она точно не была равной половине процента.

Когда собираешься играть с CDO, неплохо знать, что они представляют собой внутри, а наша троица этого до сих пор не знала. Главная трудность в процессе сбора информации состояла в том, что большинство инвесторов просто пропускали этот пункт процедуры «дью дилидженс». Каждая CDO содержала сотни различных ипотечных облигаций, которые, в свою очередь, включали тысячи различных кредитов. Было практически невозможно вычленить конкретные облигации или конкретные кредиты. Даже рейтинговые агентства, которые вроде бы должны были знать больше других, не имели об этом ни малейшего понятия. «Я позвонил в S&P и попросил назвать, что входит в состав CDO, – рассказывает Чарли. – А они мне: “Да да, мы сейчас это выясняем”». Moody’s и S&P считали эти облигации «три В» диверсифицированными и присваивали им рейтинги, даже не зная, что стоит за ними! Сделки с CDO проводились сотнями (только за последние три года их было выпущено на $400 млрд), и ни одна облигация, насколько можно судить, должным образом не проверялась. Чарли обнаружил надежный источник данных о содержимом облигаций CDO – компанию по сбору информации Intex. Но Intex ни разу ему не перезвонила, из чего он сделал вывод, что ее не интересуют мелкие инвесторы. Наконец, он нашел веб сайт LehmanLive, принадлежавший Lehman Brothers.

Из сведений на LehmanLive также нельзя было определить точное содержимое CDO, но они позволяли по крайней мере составить примерное представление о ее основных характеристиках: в частности, в каком году выпущены обеспечивающие ее облигации и сколько из этих облигаций обеспечено низкокачественными кредитами. Проецируя информацию на красную кирпичную стену студии Джулиана Шнабеля, Чарли и Джейми выискивали две характерные категории: CDO с наибольшей долей облигаций, обеспеченных исключительно свежими низкокачественными ипотечными кредитами, и CDO, содержащие наибольшую долю других CDO. У CDO была еще одна любопытная особенность: зачастую их использовали просто для переупаковки траншей других CDO, предположительно тех, что трудно продавались. Еще больше удивлял кругооборот этих облигаций: CDO «A» содержали толику CDO «B», CDO «B» содержали толику CDO «C», а CDO «C» содержали толику CDO «A»! Получалось, что выискивать плохие облигации в CDO – все равно что вычерпывать дерьмо из туалетной кабинки: вопрос не в том, найдете ли вы нужное вам, а в том, как быстро выкачаете достаточное количество. Их загадочные наименования – Carina, Gemstone, Octans III, Glacier Funding – ничего не говорили ни о содержимом облигаций, ни о создателях, ни о менеджерах. «Все они носили какие то случайные названия, – говорит Джейми. – Очень многие по непонятной для нас причине назывались так же, как вершины хребта Адирондак».

Они наспех набросали список самого, как им казалось, низкосортного мусора и обзвонили несколько брокеров. От брокеров, работающих с богатыми людьми, не так то просто перейти к брокерам, которые обслуживали крупных институциональных инвесторов на фондовом рынке. Отказ от услуг фондовых брокеров и завоевание расположения участников рынка низкокачественных ипотечных облигаций дались не менее тяжело. «Очень многие из тех, кому мы звонили, сразу говорили: “Ребята, а почему бы вам не купить немного акций?”» – рассказывает Чарли. В Bear Stearns не могли поверить, что эти молодые люди, не имеющие денег, намереваются приобрести не просто дефолтные свопы, а дефолтные свопы настолько эзотерические, что их никто больше не покупает. «Помню, я над ними посмеялся», – признается продавец дефолтных свопов из Bear Stearns, который рассматривал их первую заявку.

В Deutsche Bank их поручили 23 летнему продавцу облигаций, у которого в жизни еще не было собственных клиентов. «Я познакомился с Чарли и Джейми только потому, что больше никто в банке не хотел иметь с ними дела, – поясняет молодой человек. – У них было $25 млн, что для Deutsche Bank равносильно капле в море. Никто не хотел отвечать на их звонки. Сотрудники коверкали название их компании – вроде “О, опять Cornhole Capital на проводе”». И все же Deutsche Bank оказался наиболее лояльным. 16 октября 2006 года они купили у отдела Грега Липпманна $7,5 млн в дефолтных свопах на транши CDO класса «два А», именовавшихся без всяких видимых оснований Пайн Маунтин. Через четыре дня Bear Stearns продал им еще $50 млн. «Оказалось, они знакомы с Эйсом, – удивлялся продавец дефолтных свопов из Bear Stearns. – Поэтому мы заключили с ними сделку».

Чарли и Джейми продолжали обзванивать всех, кто, по их мнению, имел хоть какое то отношение к новому рынку, в надежде, что этот человек разъяснит все его безумства. Через месяц они, наконец, наняли на работу эксперта, Дэвида Берта. Чтобы дать представление о том, сколько зарабатывают на рынке облигаций, журнал Institutional Investor начал составлять список под названием «20 восходящих звезд рынка бумаг с фиксированным доходом». Дэвид Берт составил свой рейтинг доходов участников рынка низкокачественных ипотечных бумаг. Раньше Берт работал на облигационный фонд BlackRock с активами в $1 трлн, принадлежавший частично Merrill Lynch. Он занимался оценкой низкокачественных ипотечных кредитов. В его обязанности входило выявление потенциально проблемных облигаций до того, как они станут проблемными. Берт уволился в надежде основать собственный фонд для инвестирования в низкокачественные ипотечные облигации и для осуществления этой цели согласился консультировать чудаков из Cornwall Capital за $50 000 в месяц. В его распоряжении имелась самая полная информация и модели для ее анализа. Он мог сказать, к примеру, что произойдет с ипотечными кредитами по штатам при различных сценариях изменения цен на жилье. А затем, учитывая полученные прогнозы, он мог определить, что произойдет с конкретными ипотечными облигациями. Оптимальное использование данной информации, по его расчетам, предполагало покупку качественных и продажу некачественных ипотечных облигаций.

Cornwall Capital не особо интересовалась внутренними сложностями. Если ты ждешь полного краха на рынке, отбор лучших ипотечных облигаций представляется пустой тратой времени. Они вручили Берту список CDO, на понижение которых играли, и попросили высказать мнение. «Мы всегда искали людей, которые могли разъяснить нам, почему мы творили то, что творили, – говорит Джейми. – Он этого сделать не смог». Зато Берт сообщил, что они, похоже, первые, кто покупает дефолтные свопы на транши CDO «два А». Не очень обнадеживающе. Они сознавали, что многого еще не понимают на рынке CDO; они выбрали CDO для игры на понижение, и решили действовать более продуманно. «Мы уже бросали дротики, а тут подумали: “Надо бы целиться поточнее”», – говорит Джейми.

Анализ, представленный Бертом через несколько недель, удивил их не меньше, чем его самого. Отобранные облигации были идеальными. «Он восхитился, дескать, вы, ребята, классно поработали, среди этих CDO полно низкосортных облигаций», – вспоминает Чарли. Правда, они еще не поняли, что облигации в составе CDO на самом деле являлись дефолтными свопами на облигации, и следовательно, эти CDO были не обычными, а синтетическими, и что облигации, лежащие в основе свопов, тщательно отобраны Майком Бэрри, Стивом Айсманом и всеми теми, кто играл на понижение рынка. Им еще во многом предстояло разобраться.

Трудность, как всегда, заключалась в том, чтобы сыграть роль опытного профессионала и при этом не оказаться дураком за покерным столом. К январю 2007 года в своем крошечном 30 миллионном фонде они имели $110 млн в дефолтных свопах на транши CDO «два А», обеспеченные активами. Продавцы свопов не знали, как их использовать. «Они делали ставки, во много раз превышающие имеющийся у них капитал, – рассказывает молодой брокер из Deutsche Bank. – И работали они с дефолтными свопами на CDO, о которых со знанием дела могли говорить от силы три четыре человека в банке». Чарли, Джейми и Бен вроде бы понимали, что делали, а вроде бы и нет. «Мы малость помешались на этих сделках, – признается Чарли. – И нам уже не с кем было консультироваться. Но мы так и не могли понять, кто стоит по другую сторону. Мы продолжали искать людей, которые открыли бы нам глаза на наши ошибки. И все еще сомневались, в своем ли мы уме. Потому что все задавали нам один и тот же вопрос: “Вы случайно не лишились рассудка?”»

Оставалось лишь несколько недель до начала кризиса, но они об этом даже не догадывались. В пустом театре, на который они набрели по воле случая, готовилось самое фантастическое драматическое представление из всех виденных ими. Но и об этом им не было известно. Они знали лишь то, что еще многого не знают. Однажды в телефонном разговоре их продавец дефолтных свопов из Bear Stearns упомянул о ежегодной конференции по низкокачественным бумагам, которая должна была открыться через пять дней в Лас Вегасе. Там собирается весь цвет рынка низкокачественных ипотечных ипотек; их ожидают именные таблички и экскурсия по гостинице Venetian. Bear Stearns запланировал для своих клиентов особое мероприятие на полигоне Вегаса, где те смогут поучиться стрелять из любого оружия, от глока до узи. «Мои родители либералы из Нью Йорка, – говорит Чарли. – И мне не разрешали иметь игрушечное оружие». Вместе с Беном он полетел в Лас Вегас, чтобы пострелять с Bear Stearns и поискать кого нибудь, кто мог объяснить, почему не стоит играть на понижение рынка низкокачественных ипотечных кредитов.

Содержание

Далее