Прошло уже 58 лет, а у него все еще пытливый ум

Как писали Уилл и Ариэль Дюран в книге The Lesson of History (Уроки истории), потратив всю свою жизнь на изучение всемирной истории, в конце плодотворного исследования уместно спросить, какую пользу это принесло. Было ли это просто развлечением? Или способом заработать себе на жизнь, играя на непредсказуемом рынке? Или возможностью наконец научиться отличать перспективные акции от бесперспективных? Удалось ли что-то узнать о природе рынков, корпораций, научного метода?

Сэм Айзенштадт после 58 лет беспрерывной работы в корпорации Value Line жив, здоров, бодр и готов поделиться соображениями об итогах своей карьеры. В 2001 году он даже пришел на танцевальную вечеринку к Нидерхофферам и переплясал большинство более молодых ее участников, включая самого Виктора, который до сих пор считает себя атлетом. В октябре 2001 года Айзенштадт любезно согласился дать интервью, ответить на вопросы о своей профессиональной карьере и подвести ее итоги. Мы начали с вопроса о том, почему, по его мнению, классификация Value Line Timeliness хорошо работала и не обескуражили ли Сэма ее недавние неудачи.

«Основа эффективности системы, – ответил он, – это то, что темпы изменения прибылей компании обладают определенной устойчивостью, инерцией, которая не полностью отражена в цене акций на данный момент. Во всяком случае, это то, что показывают академические исследования. Не слишком успешная работа системы в последние годы – это скорее следствие преобладания на рынке в данный момент ориентации на недооцененные акции. Я готов утверждать, что как только на рынке возобладает ориентация на компании роста, система снова заработает».

Мы спросили, удовлетворен ли он тем, что ему удалось совершить. «В общем, да, до некоторой степени. В первую очередь я доволен, что мне удалось опровергнуть возражения скептиков, которые сомневаются в том, что движение цен акций вообще можно прогнозировать. В конце 70-х Уоллстрит пришлось выдержать резкую критику экономистов из Чикагского университета, которые утверждали, что, пытаясь прогнозировать движение цен, мы просто зря тратим время. И финансисты, в общем, ничего не могли им возразить. А у нас уже в то время были эффективные прогнозы, хотя и за короткий промежуток времени. С тех пор сторонники "теории эффективного рынка" смягчили свою позицию, и я не побоюсь утверждать, что наша система Value Line сыграла здесь свою роль».

Изначально система Value Line придавала большое значение анализу временных рядов, но подход изменился в 1964-1965 годах. Мы спросили Айзенштадта, почему так произошло.

«Нашей задачей было классифицировать акции. Временные ряды классифицируют не акции, а годы: показывают годы, в которые акции были недооценены или переоценены. Нас же интересовали именно акции. Для того чтобы решить нашу задачу, нам нужно было найти единый эталон для всех акций, а не особую формулу для акций каждой компании, как в том случае, когда применяют анализ временных рядов. Поскольку мы решили, что не можем и не будем предсказывать движения рынка в целом, то и не стали этого делать, а как бы "вынесли рынок за скобки", сосредоточившись на сравнении акций между собой. Всегда были недооцененные или переоцененные акции, независимо от того, какова была общая тенденция движения рынка».

Тогда мы задали ему более трудный вопрос. Что бы он сделал по-другому, если бы начал все сначала?

«В первые годы работы над нашей системой мы тратили почти все время, работая с временными рядами – наследием визуального анализа, который Арнольд Бернхард разработал в ранние тридцатые. Мы очень рано стали применять множественный регрессионный анализ, чтобы использовать для прогнозирования большее количество независимых переменных и лет и обеспечить более точное соответствие нашей модели эмпирическим данным, что, конечно, и происходило. Но несмотря на это, мы не получили тех результатов, на которые рассчитывали. Мы пытались предсказывать абсолютные цены акций отдельных компаний, учитывая их динамику в прошлом, прибыли, дивиденды, номинальную стоимость и т. д. Поскольку мы работали с абсолютными ценами, оказывалось, что просто были периоды, когда большинство акций были недооценены или переоценены, а об индивидуальных акциях мы ничего конкретного сказать не могли.

Мы потратили много лет [до 1965 года], используя эту методику. Конечно, трудно сказать, пришла бы мне в голову эта мысль тогда, поскольку сейчас уже известно будущее, но я бы, наверное, значительно раньше начал использовать кросс-секционный анализ и относительные рейтинги.

Что касается будущего, ситуации через пятьдесят лет, я думаю, что выбирать акции будет еще труднее. Точный прогноз прибылей будет еще нужнее, но подозреваю, что вряд ли прогресс в этой области окажется существенным.

По мере того как компьютеры становятся все мощнее и доступнее и их используют другие компании, конкуренция неминуемо обострится. Нам нужны будут более мощные компьютеры и новые статистические методы, чтобы сохранить конкурентное преимущество».

В заключение он также отметил:

Я понял, что выбор акций – это не случайный процесс. Применение статистических методов может принести пользу, но очень трудно «переиграть» рынок. Мы работаем с коэффициентами, информативность которых очень мала, и они становятся статистически значимыми, только если анализируются на огромных массивах данных.

Эта система также не работает одинаково эффективно на всех циклах движения рынка. Бывают периоды, когда ориентация на «недооцененные акции» оказывается более эффективной. Но наша система адаптивна и принимает в расчет изменения рыночной среды.

Если рыночная среда меняется быстро и часто, это затрудняет настройку системы. Тем не менее за свою 36-летнюю историю наша система показала хорошие практические результаты и привлекла внимание научного сообщества.

Он дал такой совет будущим инвесторам: «Не сдавайтесь и не будьте самодовольны. В нашей сфере бизнеса мы пока объяснили только малую часть неизвестного. Будьте любознательными, восприимчивыми и настойчивыми».

Содержание

Далее