Ограниченный арбитраж

Предполагается, что на рынке ценных бумаг присутствуют два типа операторов: арбитражеры (это те, кого еще называют умными деньгами [smart money] или рациональными спекулянтами [rational speculators]) и остальные инвесторы.

Арбитражеры – это операторы, которые действуют абсолютно рационально и формируют рациональные ожидания относительно доходностей ценных бумаг. Напротив, на поведение и формирование ожиданий всех остальных операторов (ДШСВ называют этих операторов шумом [noise], или шумовыми трейдерами [noise traders], или ликвидными трейдерами [liquidity traders]) оказывают влияние иррациональные силы.

Естественно, на практике невозможно четко поделить всех инвесторов и участников рынка на арбитражеров и шумовых трейдеров, но для целей нашего анализа это может оказаться полезным, так как благодаря подобному делению мы выделяем арбитражеров, действующих как механизм, приводящий «ошибочные» текущие цены к их истинным значениям.

Существуют два типа риска, которые ограничивают арбитраж.

Первый тип риска – это фундаментальный риск. Предположим, что акции продаются по цене вышеприведенной стоимости ожидаемых по ним дивидендов, т. е. являются переоцененными. В этом случае арбитражер должен коротко продавать их. При этом арбитражер принимает на себя риск того, что в будущем выплаты дивидендов (или просто новости об этих выплатах) окажутся лучше тех, которые есть сегодня. В этом случае он будет в убытке от подобной стратегии.

Продажа переоцененных акций уже потому рискованная операция, что всегда существует шанс, что рынок акций будет в будущем расти, а не падать. Существование этого шанса обусловлено присутствием на рынке шумовых трейдеров, поведение которых невозможно спрогнозировать.

Опасения, связанные с получением убытков от подобной арбитражной стратегии, ограничивают действия арбитражера. Он уже не так активно использует арбитражные возможности. Это, в свою очередь, приводит к тому, что цена акции не так быстро (а возможно, и вообще никогда) приводится к ее фундаментальной, истинной стоимости.

Источник второго типа риска, ограничивающего арбитраж, – это непредсказуемость будущей цены перепродажи ценной бумаги. Предположим, что акции переоценены и арбитражер коротко продает их. До тех пор, пока его позиция открыта и он предполагает ее ликвидацию только в будущем, арбитражер несет риск того, что акции в будущем окажутся еще более переоцененными, нежели они переоценены сегодня.

Если это действительно окажется так, то арбитражер опять получит убыток от подобной стратегии. И вновь опасения получить убытки от использования арбитражной стратегии ограничивают позицию арбитражера, что, в свою очередь, приводит к тому, что он не выполняет (или не полностью выполняет) свою функцию – механизма приведения «неправильных» текущих рыночных цен к их истинным значениям. Приведенные выше причины рискованности арбитража, по сути дела, и определяют его ограниченность.

Несомненно, в приведенных выше рассуждениях предполагается, что арбитражер знает точную фундаментальную стоимость каждой ценной бумаги. Но что изменится, если мы предположим, что он не знает точную фундаментальную стоимость ценной бумаги? Ничего – кроме того, что в этом случае арбитраж становится еще более рискованной операцией (ко всем рискам прибавляется еще один – риск ошибочного определения фундаментальной стоимости), а значит, еще более ограниченным.

Содержание

Далее