Несъедобное кушанье

Если вспомнить, что обычно «обед узнают по кушанью, а ум – по слушанью», то окажется, что ETF не слишком вкусны. Доказательством тому служит истинное положение дел инвесторов в таких фондах. В большинстве случаев ETF по сути своей спекулянты с колоссальными торговыми оборотами, и даже относительно устойчивые из них часто не выполняют свои обещания. В табл. 6.6 представлены данные о доходности ряда ETF в соответствии с их отчетностью по сравнению с доходностью, фактически полученной инвесторами. Мы учли доходность инвесторов в разные виды ETF: узкоспециализированные, маржинальные, а также инверсивные. Мы будем называть эту доходность соответственно: доходностью фондов, взвешенной по времени, и доходностью инвесторов, взвешенной по деньгам.

Табл. 6.6. Доходность инвесторов в ETF существенно отстает от доходности их фондов

За одним-единственным исключением ETF, вошедшие в данную выборку и использовавшие заемные средства (и иные экстремальные стратегии), принесли своим инвесторам доходность, существенно отстающую от доходности их базового индекса. Несмотря на то что совокупная доходность ETF за 5 лет составила +21,3 %, доходность инвесторов в эти ETF в среднем была на уровне +0,8 % (более чем на 20 процентных пунктов меньше). Представьте себе размер отставания, если бы мы оценивали его за 10 полных лет! Любопытный парадокс: относительная потеря капитала инвесторов, делавших ставки на понижение (S&P 500 Short ETF), составила 52 %, а инвесторы, ставившие на повышение (S&P Ultra 500 ETF), заработали 41 процентный пункт, хотя их накопленная доходность была лишь 0,3 %. (Пожалуйста, не просите меня разъяснить разницу!) Обратите внимание также, что даже самые успешные отрасли нашего времени оставили своих инвесторов в проигрыше (Бразилия – минус почти 50 %; золото – минус 28 %).

Дела у инвесторов в ETF широкого рынка, напротив, шли гораздо лучше. Отставание от индексов за год составило 1,3 процентного пункта, или 6 процентных пунктов за 5 лет. Однако торговая активность по SPDR стоила трейдерам потери 16 процентных пунктов от потенциального капитала. Инвесторы фонда Total Stock Market ETF компании Vanguard, годовая оборачиваемость которого составила скромные (для этой сферы) 207 %, фактически получили более высокую доходность, чем доходность самого индекса. Вероятно, это объясняется тем, что активы фонда в самом начале были невелики, но постепенно к концу пятилетнего периода увеличились до 1 млрд долларов. Очевидно, что большинство узкоспециализированных и спекулятивных ETF сослужили инвесторам плохую службу. За 5 лет (в данном примере) относительная потеря капитала инвесторами составила в среднем 20 %.

Будем справедливы: еще рано делать выводы о том, какое значение имеет обеспечение ETF моментальной ликвидности в сравнении с ежедневной ликвидностью традиционных взаимных фондов. Пройдет еще несколько лет, и мы сможем оценить доходность за десятилетие. Результаты тех немногих фондов, которые работают в течение 10 лет или более, не слишком впечатляют. Мне удалось найти всего 62 фонда ETF с достаточно долгой историей, чтобы вычислить доходность для инвесторов за 10 лет. Среднегодовая доходность этих ETF за десятилетие составляла 6,9 %. Инвесторы в ETF (было бы правильнее назвать их «спекулянтами») зарабатывали только 4,2 % годовых – невероятное накопленное отставание, почти на 50 % за период.

В главе 4 мы говорили о том, что доходность, получаемая инвесторами традиционных активно управляемых фондов акций, в целом по рынку значительно отставала от доходности, которую фонды отражали в своей отчетности. Обычно разница оказывалась на уровне 1-3 процентных пунктов за последние 15 лет. Эти показатели за более длительный период невозможно корректно сравнить с пятилетними данными по ETF. Тем не менее в табл. 4.4 были представлены доказательства, что есть прямая корреляция между более высокой волатильностью и более низкой доходностью инвесторов. То есть чем больше волатильность, тем больше отставание доходности инвесторов. В менее волатильных фондах, таких как TIF, отставание меньше. Если этот принцип верен и для ETF (как подтверждает вся их относительно короткая история), то более высокая волатильность, характерная для узких секторов, будет отрицательно сказываться на доходах, которые инвесторы в ETF могут реально получить.

ETF продолжают эволюционировать от простого к сложному. По мере распространения этой тенденции – которая, как я полагаю, ни для кого не является сюрпризом – появились очевидные проблемы. Поскольку маржинальные ETF были созданы для увеличения доходности игроков на повышение, или быков (и для игроков на понижение (медведей), использующих короткие продажи), оказалось, что кредитное плечо (как правило, тройное) хорошо работает на ежедневной основе, но не решает задачи, когда дни превращаются в месяцы, а месяцы – в годы. Например, ProShares Ultra S&P 500 ETF имеет своей целью вдвое превзойти доходность индекса S&P 500 на ежедневной основе. Но за последние 5 лет ETF показал доходность в -25 %, в то время как сам индекс принес 10,5 %.

В начале 2012 года возникло еще одно затруднение. Credit Suisse приостановила предложение своих биржевых нот (Exchange Traded Note – ETN) «Velocity Shares Daily 2XVIX Short-Term» ETN, которые, как было обещано, должны были вдвое превзойти по доходности ряд фьючерсов на индекс волатильности рынка Чикагской биржи опционов (CBOE Market Volatility Index). (Я не приукрашиваю!) Для стареющего луддита ставки на волатильность рынка являются воплощением полного абсурда, но еще более безумным мне представляется привлечение заемных средств для финансирования таких ставок. В любом случае в середине марта ажиотажный спрос на USD2XVIX превысил внутренние лимиты их эмитента Credit Suisse. В этот момент банк прекратил выпуск новых бумаг, цена их взлетела, а затем на двухдневном боковике упала на 50 %. А ведь авторитетное издание Barron’s предупреждало инвесторов: «Держитесь подальше». И я с этим согласен.

Во «вселенной ETF» насчитывается около 200 ETN. Однако нота – это всего лишь необеспеченный заем инвестиционному банку; она не попадает под действие положений о защите инвесторов, предусмотренных законом об инвестиционных компаниях 1940 года. Комиссия за управление вычитается из «теневой чистой стоимости актива», определяемой на базе доходности ETN до вычета сборов за период с момента ее создания. Очевидно, ETN – лишь один из нескольких способов инвестирования в товарные фонды, которые имели бы слишком много проблем, даже если бы могли быть организованы в форме ETF. Я считаю, что вам следует избегать всех этих сложностей и рисков. Если же вы хотите положить в основу своей стратегии принцип «купить и владеть», вы должны ориентироваться на стандартные виды ETF. Ну а если как инвестор вы способны сопротивляться любым соблазнам, ориентируйтесь на изначальное представление о долгосрочном инвестировании – TIF общего рынка.

Содержание

Далее