Трансформация инвестиционной деятельности

Второй причиной изменений стало то, что за долгую историю отрасли произошла радикальная трансформация в деятельности управляющих компаний. Modus operandi (от лат. – образ действий) управляющих, который некогда определяли инвестиционные комитеты, ориентированные на долгосрочную перспективу и консервативную культуру разумного инвестирования, сменился стилем портфельных управляющих. Они, в свою очередь, были нацелены уже на работу в краткосрочных периодах и спекулятивную культуру агрессивных инвестиций. Этот переход от коллегиального к индивидуальному подходу привел к росту оборачиваемости портфеля среднестатистического фонда. Данный показатель вырос с 15-20 % в 1950-х – начале 1960-х годов до 85-100 % за последние 40 лет. Иными словами, средний срок владения акциями в составе портфеля фонда снизился с 6 лет до года или того меньше. Если некогда большинство управляющих фондами были инвесторами, то сегодня они превратились в спекулянтов.

Новая культура повышенной торговой активности характеризовалась наличием всех видов инвесторов. Естественно, эти трейдеры всего лишь обменивались акциями друг с другом. При этом появились спекулятивные инвестиционные стратегии, основной целью которых стали краткосрочные показатели эффективности. Старая модель отрасли, когда портфели формировались на базе «голубых фишек» и имели схожую с рынком структуру и доходность (разумеется, до вычета затрат!), превратилась в новую модель. Относительная волатильность отдельных фондов возросла. Сегодня она определяется коэффициентом бета – волатильностью цены какого-либо актива в составе фонда по сравнению с волатильностью фондового рынка в целом. Волатильность доходности взаимных фондов акций также существенно увеличилась – с 0,84 в 1950-х (на 16 % меньше, чем в целом по рынку) до 1,11 (то есть волатильность превышала среднюю по рынку на 11 %). Это свидетельствует о том, что относительная волатильность среднестатистического фонда выросла на 30 %. Как показано в табл. 4.1, в самом начале ни один из взаимных фондов акций не обладал волатильностью свыше 1,11, тогда как в наши дни этот уровень превышен по 38 % взаимных фондов акций.

Период более высокой волатильности начался в так называемую динамичную эпоху фондового рынка в конце 1960-х. Тогда к популярным управляющим относились как к звездам Голливуда и соответствующим образом рекламировали их услуги. С той поры подобное отношение во многом сохраняется. Создание индексных фондов стало редким и заметным исключением. По своему определению индексный фонд имеет коэффициент бета, равный 1,00. Но в силу действия правила возврата к среднему в части доходности фондов агрессивные «звездные» управляющие стали походить на «кометы» – на спекулянтов, которые слишком часто следовали за большинством, ориентировались на краткосрочные ожидания в отношении прибыли компаний, на импульсы в изменении цены акций и на иные количественные показатели. Слишком часто они забывали о благоразумии, добросовестности, аналитических данных, анализе финансовой отчетности и прочих традиционных представлениях о внутренней стоимости компаний и долгосрочном инвестировании. И многие из них попросту «сгорели».

Культура управляющих изменилась. Она меняется еще больше, учитывая ажиотаж вокруг успехов «звезд» и рекламу «лучших» фондов года (или даже квартала), а также колоссальные вознаграждения, выплачиваемые управляющим портфелями популярных фондов. При этом даже краткосрочная неудача может обернуться для участников процесса крахом карьеры. Так что им приходится постоянно проявлять гибкость и ловкость, а также следить за портфелем «в режиме реального времени». С ростом активов фондов акций начали процветать наиболее агрессивные из них, поэтому вдумчивость при принятии решений потеряла свою актуальность. По мере того как управляющие старались сохранить лихорадочный темп торговой активности, оборачиваемость портфелей взлетела. И это несмотря на то, что лишь в единичных случаях это позволяло улучшить доходность фонда. На каждого победителя был свой проигравший.

Несколько лет назад я провел исследование, где сравнил доходность акций, имевшихся в составе портфелей фондов в первый день года, с фактической доходностью фондов за этот год. На конец года статичные портфели побеждали в 52 % случаев; активно управляемые портфели – в 48 %. И все же портфельный управляющий рисковал бы карьерой, если бы сказал своему боссу, уходя из офиса сразу после наступления Нового года: «Этот портфель я сохраню на весь год. Увидимся после Рождества».

Содержание

Далее