Вероятность изменений

К сожалению, федеральное предписание, требующее интернализации крупных групп взаимных фондов, не является реалистичным. SEC анализировала такое изменение в 1960 году в своем отчете «Последствия роста инвестиционных компаний для государственной политики» (Public Policy Implications of Investment Company Growth), но отложила все шаги в этом направлении. Учитывая тот бесспорный факт, что издержки пайщиков намного выше в фондах, контролируемых конгломератами (особенно в едином взаимном комплексе), рано или поздно инвесторы, скорее всего, начнут «голосовать ногами» и перейдут в те фонды, которые ставят интересы своих участников превыше всего. Динамика денежных потоков внутри отрасли говорит о том, что такое «голосование» уже началось.

Придет время, когда независимые директора взаимных фондов в составе крупных групп фондов будут поступать сообразно своим обязанностям действовать в интересах инвесторов. Возможно, они пойдут на это качественное изменение внезапно, а может быть, предварительно уведомив управляющую компанию за 60 дней. Либо они просто начнут постепенно уменьшать размер комиссионного вознаграждения, видя свою конечную цель в том, чтобы создать истинно взаимную структуру. Вполне вероятно, что обстоятельства сложатся таким образом, что попросту не оставят директорам иного выбора, кроме как решиться на преобразование во взаимную компанию. В блоке 4.2 я рассказываю о том, как все это практически воплотилось в жизнь, и вспоминаю свою попытку заставить Putnam Management Company (когда-то ведущую компанию в отрасли) сделать важный шаг в «новый мир взаимности».

Блок 4.2

Легкий флирт Putnam с взаимностью

В 2010 году в измененном и дополненном юбилейном издании моей книги «Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла» (Common Sense on Mutual Funds) я с горечью признавал тот факт, что моя надежда на радикальную реструктуризацию, призванную передать контроль над фондами в руки инвесторов и создать истинно взаимные фонды, не оправдалась. Пятью годами ранее, однако, я искренне полагал, что это время настало. Один из давних конкурентов Vanguard, компания Putnam Management Company, стала одним из почти идеальных кандидатов на превращение во взаимную компанию.

С начала своей истории в 1936 году Putnam была признанным лидером отрасли. Сначала она работала как отдельный сбалансированный фонд (George Putnam Fund of Boston), но постепенно последовала общеотраслевой тенденции и стала предлагать широкий спектр фондов с различными целями инвестирования. Находившаяся в частной собственности семьи Путнам и руководителей компании, компания устойчиво развивалась до середины 1960-х, когда возможность для основателей и руководителей делать бизнес на успехе компании превратилась в общеотраслевой феномен.

В 1965 году управляющая компания перешла в публичную собственность путем IPO. В 1969 году компания согласилась на ее приобретение чрезвычайно успешной Government Employees Insurance Company (GEICO), достигнув, как говорилось в заявлении Putnam, «принципиального соглашения» (sic) о слиянии двух компаний. (GEICO затем была приобретена Berkshire Hathaway Уоррена Баффета.)

Обогащение управляющего

Это соглашение никогда не было реализовано. Но всего год спустя, в 1970-м, Putnam была приобретена страховым брокером Marsh & McLennan. Во время роста рынка в 1982-2000 годах под агрессивным руководством нового председателя Лоренса Лассера Putnam сильно преуспела. Она превратилась в «золотую жилу» для Marsh & McLennan, только в 20002007 годах принеся этой компании более 3,3 млрд долларов. (Лассер также процветал, часто получая вознаграждение в размере 20 млн долларов и более – 27 млн долларов в 1999 году. Когда он покинул компанию, он получил еще 78 млн долларов и пакет акций Marsh с ограничением обращения стоимостью 29 млн долларов.)

В то время как Putnam зарабатывала эти деньги для нового владельца, для пайщиков ее фондов ситуация была совсем иной. Склонность управляющей компании к спекуляции позволяла демонстрировать прекрасную доходность фондов акций агрессивного инвестирования, но большинство пайщиков не успели «запрыгнуть на подножку набирающего скорость поезда» до тех пор, пока столь высокая доходность не стала историей. Доходность инвесторов была невелика даже в период роста рынка.

С течением времени когда-то небольшая Putnam High Income Government Trust превратилась в гиганта стоимостью 11 млрд долларов (став второй по величине в отрасли в 1987 году). Ее рост во многом был обусловлен рекламой 12 %-ной доходности, в то время как долгосрочные казначейские облигации имели доходность лишь 6 %. (Не спрашивайте меня об этом.)

Эта стратегия, к сожалению, провалилась. Ежегодные выплаты фонда упали с 1,54 доллара на акцию в 1987 году до 0,62 доллара в 1994-м и до 0,20 доллара в 2004-м. Чистая номинальная стоимость активов снизилась с 12,47 доллара на акцию до 8,09 доллара. Вместо увольнения управляющих директора фонда (вполне осознанно, как я думаю) изменили наименование фонда на Putnam American Government Income Fund. (В этом бизнесе очень просто спрятать любые ошибки.) В настоящее время активы фонда составляют около 700 млн долларов, что на 93 % меньше, чем в период наивысшего расцвета.

В начале 2000-х, когда фондовый рынок снова рухнул, фонды акций Putnam, принявшие на себя высокие риски, обвалились еще сильнее. В издании моей книги «Взаимные фонды с точки зрения здравого смысла» (Common Sense on Mutual Funds) 1999 года я писал о многих важных моментах. В частности, о том, что движущей силой изменения традиционной структуры фонда (ориентированной на максимизацию доходов управляющих) на истинно взаимную структуру (стремящуюся максимизировать доходы инвесторов), на мой взгляд, могут стать «инвесторы, которые сильно пострадали в результате длительного периода низкой доходности акций или даже от резкого снижения цены акций».

Обнищание пайщиков фондов

Сегодня Putnam, показавшая существенно более низкую доходность в период обвала рынка 2000-2003 годов, столкнулась с обоими губительными обстоятельствами. Кроме того, компания оказалась крупным участником скандала в отрасли, связанного с торговлей в различных часовых поясах. Что еще хуже: девять управляющих компании, как выяснилось, совершали операции, противоречащие интересам фондов, которыми они управляли. Лассеру было хорошо известно об этих нарушениях фидуциарных обязательств, но он предпочел не информировать об этом совет директоров фонда.

В этот момент Marsh & McLennan удовлетворила заявление Лассера об отставке и решила избавиться от своей дочерней компании Putnam Management. В связи с этим я решил обратиться к советам директоров самих фондов и убедить их воспользоваться ситуацией, чтобы стать истинно взаимными компаниями, что принесло бы пользу инвесторам, но, вероятно, обесценило долю Marsh.

Я позвонил независимому председателю совета директоров фонда Джону Хиллу, и он пригласил меня в Нью-Йорк, чтобы обсудить этот вопрос. Во время совместного обеда я высказал мнение о том, что превращение в истинно взаимную компанию позволит наилучшим образом служить интересам пайщиков фонда. Джон Хилл считался «независимым» директором, однако позже я узнал, что много лет назад он являлся CEO Marsh & McLennan Asset Management. Этот факт не был отражен в информационных бюллетенях для голосования. Позднее я провел встречу с еще одним из его коллег – независимых директоров, но не достиг заметного прогресса. Затем, когда г-н Хилл перестал отвечать на мои телефонные звонки, я понял его посыл: «Не говорите мне об этом».

В 2008 году Marsh продала свою долю в Putnam Management Company. Покупателем стала Power Financial of Canada, которая уплатила за нее 4 млрд (!) долларов. Но Putnam еще не вышла из кризиса. Пайщики ее фондов непрерывно погашают паи, вследствие чего компания ежегодно с 2000 по 2011 год фиксирует чистый отток капиталов. Активы фондов упали с 250 млрд долларов до 53 млрд на начало 2012 года. Трудно представить себе, что инвесторы в фонды Putnam не получили бы значительной выгоды от превращения в истинно взаимную компанию. Судя по всему, новый владелец управляющей компании вряд ли окупит свое колоссальное вложение в течение ближайших лет или даже десятилетий. Прекрасное вознаграждение, я думаю, получила Marsh & McLennan за то, что служила своим интересам и интересам своих акционеров даже в ущерб пайщикам фондов Putham, служение которым было ее фидуциарным обязательством.

Содержание

Далее